På Placera och Avanza använder vi cookies för att säkerställa funktionalitet, personalisera innehåll och annonser och för att analysera hur sajten används. Genom att godkänna accepterar du att cookies används. Läs mer och hantera inställningar

Jakten på den norska fastighetsjuvelen

Börs Det har blåst upp till en rejäl budstrid kring det norska fastighetsbolaget Entra. SBB:s initiala bud utmanas nu på allvar av Castellums och striden innehåller politik, känslor och en hel del pengar.

För prick ett år sedan lade Samhällsfastighetsbolaget (SBB) bud på sektorkollegan Hemfosa, värt 40 miljarder. I tisdags förra veckan var det dags igen för ett jättebud, i strävan att bygga ett av Europas största fastighetsbolag. Denna gång är det norska Entra som SBB ämnar köpa upp, en affär värd 30 miljarder norska kronor (NOK).

SBB:s bud motsvarar 165 NOK/aktie. 115,5 NOK betalas i kontanter (totalt 21 miljarder) och resterande 49,5 NOK genom 296 miljoner nytryckta SBB B-aktier (totalt 9 miljarder). Budet motsvarar en premie om 15 procent mot Entra-aktiens stängningskurs föregående dag och cirka 3 procent mot senast rapporterade EPRA NAV.

Centralt och attraktivt bestånd

Entra påminner om svenska statliga Vasakronan och har 90 fastigheter i beståndet, värda totalt 50 miljarder NOK. Dessa är framförallt inriktade mot samhällsfastigheter (60%) men även mot den privata kontorsmarknaden (40%) som inte är inom SBB:s kärnverksamhet. Fastigheterna är generellt sett moderna och centralt belägna i framförallt Oslo (73% av beståndet), men även i växande städer som Trondheim (11%), Bergen (11%) och Stavanger (5%).

Runt 60% av Entras hyresintäkter på 2,3 miljarder NOK (rullande tolv månader) kommer via offentliga sektorn och 40% från den privata kontorsmarknaden. Entra har därtill en hel del intressanta projekt i sin pipeline, oftast i anslutning till det befintliga beståndet.

Den här texten publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 49 den 30 november.

Läs mer om Börsveckan.

Entras bestånd värderas till en direktavkastning kring 4,8% vilket är likt SBB:s 4,5% och Entras hyresintäkter har en genomsnittlig kontraktstid på 8 år (jämfört med SBB:s 9 år).

Entra har också ett investment grade i kreditbetyg (Baa1 enligt Moodys skala vilket motsvarar BBB+ i S&P:s skala). Det är positivt då SBB fortsatt har som ambition att uppnå BBB+ för det sammanslagna bolaget senast under 2021, om affären går igenom.

Goldman backar upp SBB

Skulle SBB-budet gå igenom så får det gemensamma bolaget ett bestånd på 131 miljarder kr, oräknat de affärer som SBB redan genomfört efter Q3. Norge skulle stå för dryga hälften av värdet och Sverige för knappt 45 procent. 76 procent av hyresintäkterna skulle komma från samhällsfastigheter och 11 procent från hyresbostäder, så sammanlagt skulle det gemensamma bolaget generera 87 procent av intäkterna från väldigt stabila intäktsströmmar.

SBB:s bud är fullt finansierat där Goldman Sachs agerar finansiär. 21 miljarder betalas i kontanter, eventuellt blir det utfärdanden av nya hybridobligationer då SBB sällan betalar högre än 3% på dessa.

Det gemensamma bolaget förväntas ha en skuldsättningsgrad (nettoskuld/totala tillgångar) på under 55 procent och man strävar efter att fortsatt erhålla BBB+ i kreditbetyg under 2021. SBB:s belåningsgrad låg på 42% och Entras på cirka 39%. Räntetäckningsgraden kommer landa över 4x vilket är en bra och trygg nivå.

Vidare menar SBB:s vd Ilija Batljan att affären också ger en omedelbar positiv effekt på SBB:s kassaflöde, mycket tack vare de synergieffekter på 260 Mkr som man identifierat. 200 Mkr av dessa kommer via lägre finansiella kostnader och 60 Mkr från operationella synergier (förvaltningen). SBB har en historik av att leverera på sina mål. De uppsatta synergieffekterna på 300 Mkr från Hemfosa-förvärvet kunde realiseras redan inom 9 månader. Entra hade en snittränta på 2,33 procent vid utgången av Q3, jämfört med 1,41 procent för SBB så visst finns det att göra på refinansieringssidan.

Styrelsen ger nobben

Entras styrelse har dock rekommenderat aktieägarna att inte acceptera budet och menade snabbt att det fanns intresse på annat håll också. Det luktade initialt förhandlingstaktik då ingen annan köpare gav sig till känna. Men på torsdagen så kom ytterligare ett konkurrerande bud från Castellum som bara dagen innan hade sagt att förhandlingarna om Entra avslutades då intresse inte fanns från styrelsens håll. Castellum menar nu istället att läget snabbt förändrades och att det fanns en stark vilja från båda sidornas aktieägare att få till stånd en affär.

Castellum erbjuder drygt 170 NOK för Entra-aktien vid budtillfället, men 85 procent är i Castellum-aktier och enbart 15 procent i kontanter, till skillnad mot SBB:s bud som ger 70 procent cash. Castellum har troligtvis inte de finansiella musklerna för att gå upp i kontantandel och budet är bara cirka 5 NOK högre. Det innebär att om Castellumaktien går under 206 kr blir budet lägre än SBB:s, men också högre vid en uppgång för Castellumaktien förstås.

Märkligt nog tog inte Castellum stryk på detta utan steg under torsdagens börshandel. SBB tappade 4 procent när budet aviserades i tisdags.

Märklig transaktion med norska staten

Det ska också tilläggas att Castellum värderas högre än SBB sett till kassaflödesmultiplar även om bolaget ses mer som en ”perfect match” med Entra än SBB, givet att Castellum också har en ansenlig andel privata kontorsfastigheter.

Olyckligtvis för SBB så har även Castellum köpt 8 procent av kapitalet av norska staten under natten onsdag-torsdag. Det finner vi märkligt också, varför norska staten har så bråttom att sälja till Castellum.

Summa summarum så känns det som att institutioner/styrelse och norska staten mycket hellre vill se Castellum som budgivare än SBB. Kanske för att tjänstemännen i Entra vill behålla sina jobb och skydda bolaget mot försäljningar av delar av bolaget, som SBB sannolikt skulle genomföra? Eller att det är politiskt mindre laddat med Castellum, med en lång och fin historik och betydligt fler institutioner i ägarkretsen? 


SBB:s bud är mer attraktivt

Jämför man bägge buden så framstår SBB:s som attraktivare ur aktieägarperspektiv. Dels på grund av den höga andelen kontanter, men även för att det finns större synergier att hämta (260 Mkr mot Castellums 150 Mkr) i det sammanslagna bolaget. Och dels för att uppsidan känns betydligt högre i SBB än Castellum, som aktiecase att betrakta. Men ibland spelar andra faktorer också en stor roll och i detta fall så känns det onekligen så.

Under måndagen meddelade plötsligt Castellum att man ser synergier på det dubbla värdet än vad som först lades fram, dvs 300 Mkr istället för 150 Mkr. Castellum hänvisar till en rapport från Moodys som enligt Castellum visar att ett samgående har positiv kreditpåverkan och medför betydande långsiktiga fördelar. Så 150 Mkr skulle komma från kostnadssynergier från förvaltningen och 150 Mkr från finansiella synergier. Detta jämfört med 200 Mkr i finansiella synergier med SBB och 60 Mkr via förvaltningssynergier alltså.

Med tanke på att Castellum ser affären med Entra som ett samgående där man ämnar bibehålla fastighetsbeståndet intakt i princip, så har vi svårt att se att man kan krama ur 150 Mkr i kostnadssynergier. Det vore något annat om Castellum går in och förändrar radikalt i Entra, där man kanske förädlar fastigheterna eller förhandlar om avtalen etc. Den siffran får man nog ta med en nypa salt bedömer vi.

SBB:s bud är skäligt i vår mening och med tanke på den höga kontantandelen så är det stabilare och attraktivare där Entras aktieägare ges större valfrihet att göra som man vill med pengarna. Man ska notera att substansrabatten i Entra har legat mellan 15-20 procent under året och 165 NOK som erbjudits var också nära rekordnoteringen för stamaktien innan budets offentliggörande.

Rationell affär

Förvärv i fastighetssektorn behöver inte per automatik innebära högre risk. Tvärtom, med ett större bestånd och många fler fastigheter så minskas oftast de operativa riskerna. Storskalighet och stordriftsfördelar är viktigt i branschen samtidigt som SBB skulle växa till att bli näst störst på den nordiska marknaden efter Balder. Med större storlek så blir det också attraktivare att gå ut på finansieringsmarknaden.

Vi anser att affären är rationell och ett bra steg för SBB långsiktigt, men skulle inte heller tycka att det vore katastrof om den inte går igenom. Viktigt är att SBB inte kryddar budet hur mycket som helst i jakten på Entra.

Noterbart är att styrelsen och vd i Entra inte äger aktier för mer än 30 Mkr totalt sett så det handlar i mångt och mycket om tjänstemän som rattar ett av Norges finaste fastighetsbolag med en bra operativ utveckling de senaste åren. Sannolikt finns det mycket att göra i beståndet också vilket de erfarna rävarna i SBB högst troligt nosat upp.

Fortsättning följer!

(Artikeln är uppdaterad efter Börsveckans pressläggning)

Mer från förstasidan

Marknadsöversikt

Stockholmsbörsen, OMXS30

I dag
-
Senast
-
{point.key}

Världsindex

Index +/- % Senast
DAX - -
Hang Seng - -
Nikkei - -

Valutor

Valuta +/- % Senast
USD/SEK - -
EUR/SEK - -
GBP/SEK - -
EUR/USD - -

Räntor

Ränta +/- % Senast
- -
5-års ränta - -
10-års ränta - -

Råvaror

Råvara +/- % Senast
Olja - -
Guld - -
Silver - -
Koppar - -