Den här analysen publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 15 den 11 april. Läs mer om Börsveckan.

Scandinavian Airlines, det skandinaviska flygbolaget som trafikerat luftrummet under lång tid med kraftig turbulens, verkar nu äntligen funnit en väg runt luftgroparna.

Efter den dystra och förlusttyngda historiken har bolaget nu vänt till vinst tack vare besparingsprogram, effektiviseringar, omorganisation och ett lågt oljepris. Årets resultat summeras till 956 mkr.

Notera dock är att en stor del av vinsten var av engångskaraktär, 82 miljoner dollar eller cirka 670 mkr kommer från försäljningen av två par slot-platser på Heathrow. Vi räknar inte med att bolaget kommer att realisera fler dolda tillgångar som dessa framöver, men det kan vara en krockkudde i svåra tider.

Under första kvartalet, som är årets svagaste, förbättrades resultatet med 425 mkr till minus 309 mkr, från året innan. På rullande tolv månader är rörelseresultatet exklusive engångsposter 1 599 mkr.

Lojalitetsprogrammet Eurobonus hade en bra utveckling och medlemsantalet ökade 14 procent till 4,2 miljoner medlemmar. 50 procent av SAS-resenärerna är medlemmar. Kundnöjdheten ökar till den högsta nivån hittills och bland europeiska bolag är SAS på en åttonde plats.

Bolagets flygplansflotta består av både leasade och helägda flygplan. Ur ett kapacitetsperspektiv är flottan är mer flexibel än tidigare då flera lease-kontrakt går ut de kommande åren. Risken för att stå med dyr överkapacitet vid händelse av en vikande efterfrågan minskar därmed.

Om vi blickar framåt så ligger analytikerestimaten från Factset för det brutna räkenskapsåret 2015/2016 på ett resultat om 1 612 mkr. För de nästkommande åren är siffrorna 1 788 samt 1 902 mkr.

Infrias prognoserna så klarar bolaget utan problem att betala utdelning på preferensaktierna som uppgår till 350 mkr årligen. Det ger en täckningsgrad på 4,6 för 2015/2016, så även med väsentligt sämre utfall är utdelningen inte i fara.

Bolagets finansiella situation har förbättrats under året och efter det väntat svaga första kvartalet uppgick soliditeten till 16 procent (14). Det är ingen stark siffra men fortfarande kontrollerbar och på bättringsvägen. Bolaget refinansierar sig med obligationsräntor om ca 5,6 procent.

SAS är en av de preferensaktier med incitament för inlösen då både inlösenkurs och utdelning förändras med tiden. I maj 2018 kan styrelsen i SAS kan besluta om inlösen för 525 kr till skillnad från dagens 600 kr. Väljer styrelsen att inte lösa in aktien så ökar utdelningen med 5 kronor årligen från maj 2019. Vi tror därför att aktien kommer att lösas in mellan maj 2018 och senast Q1 2019.

Om så sker blir totala avkastningen därmed i spannet 17,4- 26,6 procent eller i årlig årstakt 8,4- 8,6 procent. Värt att nämna är att om SAS inte når upp till prognostiserade vinsterna kan soliditeten bli väl låg vid en inlösen.

SAS anger inga soliditetsmål men för en bibehållen soliditet vid inlösen till dagens nivåer krävs att vinsterna inte avviker mer än 25 procent mot estimaten. SAS har en även en konvertibel som kan öka soliditeten vid inlösen, som sker till 24 kr, några procent över dagens kurs på 23,30 kr.

Vi tycker att SAS pref ser intressant ut då bolaget äntligen är på rätt väg operationellt och förutsatt att vi inte ser en kraftig uppgång i oljepriset så ska bolaget inte ha några problem att fullgöra sina åtaganden gentemot pref-ägarna.

Det skulle inte förvåna oss om SAS i samband med inlösen utfärdar nya preffar för att bibehålla soliditeten, alternativt löser in preffarna i omgångar under året. Tidpunkten är av mindre betydelse då upplupen utdelning ackumuleras och direktavkastningen är fortsatt god.  

Skulle bolaget mot förmodan hamna i problem så finns även en extra livlina i ägarstrukturen. Vi tror att de nordiska ländernas regeringar som äger 50 procent ställer upp, återigen, om så krävs.

Med hot om Brexit, räntehöjning från Fed och ett ovisst amerikanskt presidentval under året lockar direktavkastningen från SAS pref. Rådet blir köp.

PETER HEDLUND, analytiker

BÖRSVECKAN