Placeras aktieanalys har en horisont på 3-6 månader om ingenting annat anges. Läs fler aktieanalyser från Placera.

Senast vi skrev om Elanders var i maj förra året och då – med en brasklapp för börsoron – belönades aktien med en köprekommendation. Sedan dess har kursen stigit 60 procent och i dagarna nådde den en ny högstanivå.

Det skulle visa sig att våra medvetet låga antaganden om 2015 var just allt för fega. I vår prognos trodde vi på en omsättningstillväxt på 8 procent men facit för fjolårsförsäljningen var en ökning på hela 14 procent. Men den siffran innehöll ett stort mått av valutadoping. Omräknat till konstant växelkurs minskade i stället omsättningen med 1 procent.

Valutaspelet har haft en avgörande roll även för marginalen som på rörelsenivå steg till 6,9 procent. Det var långt över vår försiktiga skattning om en marginal kring 5 procent. Eftersom koncernen tar räntekostnader i dollar och euro begränsas dock de positiva valutaeffekterna på nettoresultatet något.

På det hela taget blev 2015 ett rekordår och per aktie steg resultatet till nästan 6,60 kronor, vilket är nära en dubblering mot året innan. Det goda resultatet i kombination med ett starkt kassaflöde har gjort ledningen bekväm med att föreslå en dubbling av utdelningen, från 1,10 kronor till 2,20 kronor per aktie.

Samtidigt höjdes den generella utdelningspolicyn från det tidigare målet att skifta ut 30 procent av resultatet efter skatt till uppemot 50 procent. Den föreslagna kupongen ger en direktavkastning på nästan 3 procent.

I senaste kvartalet svajade det lite för den klassiska tryckeridelen, Print & Packaging Solutions, som minskade omsättningen jämfört med samma period året innan. Inom tryckeribranschen råder hård prispress och det finns ett överutbud av likvärdiga tjänster i marknaden. Samtidigt var efterfrågan svag från gruv- och anläggningsindustrin enligt bolaget. Med hänsyn taget till det var prestationen ändå okej.

Supply Chain Solutions avslutade 2015 med flaggan i topp. Omsättningen ökade med ytterligare 15 procent i fjärde kvartalet. Faktureringen sker i hög grad i dollar vilket varit gynnsamt under året men på helårsbasis växte affärsområdet också av egen kraft med 9 procent.

Det minsta affärsområdet E-Commerce Solutions, som tillhandahåller fotohanteringstjänster till konsumenter, redovisade ett något svagare helårsresultat i fjol än 2014. Affärsvolymerna var precis som tidigare år förlagda till fjärde kvartalet men nådde inte riktigt hel vägen fram, varken vad gäller omsättning eller marginal.

Elanders har haft en fin medvind av kronans försvagning under fjolåret men vi förväntar oss inte att kronkursen kommer falla i samma utsträckning under 2016.

Vad som talar för en vidare försvagning av kronan är Riksbankens uttalanden och hot om både ytterligare räntesänkningar och valutainventioner men många makroekonomer är överens om att kronan redan är undervärderad med 10-15 procent i dagsläget.

Vad gäller dollarn har den amerikanska centralbanken i någon mån fått backa i sina räntehöjningsplaner och inte osannolikt förblir relationerna på valutamarknaden snarlika som det är en tid framöver. Med det sagt är vår tolkning att medvinden mojnar men inte vänder till motvind under 2016.

Trots Elanders styrka och rekordresultaten under 2015 finns orosmoment att ta hänsyn till. Valutaspelet är det första. Det andra är att Elanders största kunder finns främst bland tillverkare av fordon, konsumentelektronik och vitvaror gör att framgångarna i hög grad är kopplade till världens samlade konsumtion.

För biltillverkarna var 2015 också ett rekordår och under första månaden av 2016 håller tempot åtminstone för den svenska bilförsäljningen. Men får vi en djupare sättning i ekonomin lär det finnas rejäl fallhöjd för försäljningen av kapitalvaror och det kan komma att drabba Elanders i andra ledet. Att Kina är den här krisens epicentrum och en av Elanders viktigaste marknader är inget som frambringar god nattsömn.

Ett generellt problem med statistik är att den är tillbakablickande och risken finns att Elander redan kan vara drabbat av den senaste tidens ekonomiska oroligheter i Kina och i omvärlden, men att det syns först vid nästa genomgång. Och siffor ser alltid som bäst ut på just toppen.

En snabb blick på finanserna visar ett rejält starkare kassaflöde som i fjärde kvartalet uppgick det till 235 Mkr, vilket kan jämföras med 159 Mkr året innan. En mindre rolig anmärkning är goodwillposten på 1 200 Mkr. Den har vi förvisso lärt oss leva med men egentligen känns den väl tung i relation till börsvärdet på 1 975 Mkr.

Nettoskulden/EBITDA har sjunkit till 1,7 gånger och eftersom ledningen valt att acceptera en multipel uppåt 3 gånger så finns utrymme för vidare förvärv. Det är något som vi ser som ett måste för att tillväxten ska förbli bra under 2016.

Från och med i år konsolideras koncernens senaste förvärv av tyska förpackningsbolaget Schmid Druck. Nytillskottet omsatte under 2015 8,5 miljoner euro och köptes på skuldfribasis för 4,5 miljoner euro.

Om vi är fortsatt försiktiga i antagandena om Elanders framtid och förutsätter att omsättningen växer med bara ett par procent under nästa år så ökar inte vinsten nämnvärt och bolaget värderas till p/e 11 på nästa år.

Men lägg till att de höga marginalerna från fjärde kvartalet kan fortsätta in i 2016 och addera chansen till nya förvärv samt möjligheten att styrkan inom Supply Chain Solutions faktiskt består så bör ett p/e-tal kring 15 inte vara ett problem. Det ger en riktkurs på strax under 100 kronor och en uppsida på drygt 30 procent.

Och det är i multipelexpansion vi ser den största potentialen inom vår tidshorisont på 3-6 månader. Lyckas Elanders tvätta bort sin tråkiga tryckeristämpel och i stället värderas i linje med andra tjänsteleverantörer finns utrymme för högre multiplar. Och tillräcklig uppsida för att upprepa vår tidigare köprekommendation.

Men precis som förra gången med en brasklapp för det allmänt bistra börsklimatet.