Callcenterbolaget Transcom, som bland annat sköter Tele2:s kundtjänst, har varit en av våra favoriter i turn around-kategorin det senaste året. Det är ett bolag som värderas mycket lågt på de vinstnivåer som det borde kunna generera, om rörelsen sköttes effektivt.

Under 2012-13 togs viktiga steg på den vägen, men tyvärr har resan stannat upp på sistone. Det syns också i aktiekursen som är ned 11 procent sedan årsskiftet. Frågan är om det är värt att behålla aktien?

Transcom delar in sin verksamhet, som omfattar 29 000 anställda på 57 olika callcenters, i fem delar. De två enheterna North Europe samt Central & South Europé jobbar mest för lokala kunder och presterar för närvarande okej med marginaler på 4,1 respektive 3,5 procent.

Enheterna Iberia & Latam samt North America & Asia Pacific har större inslag av outsourcing där callcenters i länder som Filippinerna eller Chile servar användare som finns i USA eller Spanien. Trots att sådan outsourcing är en av branschen mest lönsamma affärer så underpresterar bägge dessa enheter med marginaler på 0,9 respektive -1,3 procent under första halvan av 2014.

Totalt sett står intäkterna stilla under första halvan av 2014, och minskar isolerat under Q2 med 2,9 procent. Det största tappet finns i Chile där Transcom tvingats stänga ett callcenter sedan en storkund flyttat sin verksamhet.

Även bolagets andra callcenter i landet har fallande volymer vilket ledningen försöker kompensera med nya affärer från lokala kunder. Planen är att nå en stegvis förbättring och break even senare under 2014 för Chile. Över lag är målsättningen för Transcom att lyfta sina marginaler och bolaget är försiktig med att addera ny kapacitet. Totalt tjänade bolaget 61 Mkr under årets första sex månader (80), men exklusive engångskostnader är rörelsevinsten, 82 Mkr, något högre än fjolårets.

Det motsvarar en marginal på 2,9 procent. Det är fortfarande en för låg nivå för att nå vad vi betraktar som en normal vinstnivå för ett effektivt drivet Transcom, runt 0,15 kr/aktie.

Den femte enheten inom Transcom är bolagets verksamheter inom inkasso (CMS). Här såg vi en möjlig trigger för en uppvärdering av Transcom då ledningen för ett drygt år sedan annonserade att CMS-rörelsen satts under översyn.

Ett av alternativen var att knoppa av CMS som eget börsbolag till Trancoms ägare. Avknoppningar har ofta varit mycket värdeskapande för aktieägarna så detta skapade förväntningar. Tyvärr har de verkligen kommit på skam. Någon avknoppning blev det inte, utan istället har ledningen sålt ut rörelsen i olika delar.

Under sensommaren avyttrades den sista stora delen, i Österrike, till ett riskkapitalbolag för 15 miljoner euro. Generellt sett är intrycket att Transcom inte fått överdrivet bra betalt och flera av affärerna har skapat behov av nedskrivningar. Den del av CMS som nu blir kvar (Sverige, Norge, Danmark) sysslar mest med att ringa upp folk och påminna dem om sena betalningar och kan integreras i den vanliga kundtjänstverksamheten.

Sammanfattningsvis var inkassoäventyret en mycket intressant tillväxtsatsning som lovade öka avkastningen på Transcoms tillgångar ordentligt, men som slutade i en gäspning. Koncernen är nu renodlad till kundtjänst, teknisk support och telemarketing. Det är tjänsteområden med bra tillväxtutsikter. Både företag och myndigheter intresserar sig alltmer för att låta specialiser ta över processer som kundtjänst, ansökningsförfarande, handläggning med mera.

Marknadstillväxtens spås ligga på 5 procent och i vissa regioner, som Asien, är tillväxten 20 procent. Prispressen är ofta tuff men aktörer som lyckas med globala företagsbyggen och levererar tjänster från lågkostnadsländer kan ha fin lönsamhet. Franska Teleperformance har till exempel 8-9 procents marginal.

Varför lyckas inte Transcom? De rör sig mot större andel outsourcing, nu 22 procent av intäkterna, vilket borde ge marginallyft.

Men vi ser att just de rörelserna med mest global leverans har störst lönsamhetsproblem. Beroendet av storkunder har historiskt varit ett aber. Det skapar hög volatilitet i efterfrågan vilket Transcom har svårt att anpassa sig till. I dag står de två största kunderna för 27 procent av omsättningen (varav Tele2 för 17 procent). Att bredda kundbasen är därför viktigt. Det tar tid, men bör inte vara omöjligt.

De senaste 12 månaderna har Transcom omsatt 5,6 miljarder kronor och förlorat 67,5 Mkr på rörelsenivå. I den siffran ingår engångsartade kostnader på 230 Mkr.

Den stora posten avser nedskrivning av 207 Mkr i goodwill i samband med avyttringen av bolagets inkassodelar. Exklusive engångsposter var rörelsevinsten 163 Mkr, vilket ger en marginal på 2,9 procent. Den vinstnivån innebär ett resultat kring 0,08 kr/aktie. Med en dagsnotering på 1 kr är således det rullande p/e-talet 12,5.

Tidigare gillade vi Transcom för den fina trend av förbättringar som bolaget visade upp, chansen till värdeskapande genom avknoppning av CMS och för en låg värdering. De två första skälen har mer eller mindre fallit bort, men den låga värderingen finns alltså kvar. P/e 12,5 på  en halvdan vinstnivå är inte särskilt dyrt i dessa tider.

För att aktien ska bli bra måste ledningen få upp sina underpresterande enheter på banan. Givet de låga förväntningarna tycker vi man kan äga aktien i hopp om det.