Efter det första kvartalets besvikelse bjöd nätspelsbolaget Betsson aktiemarknaden på nästan exakt de siffror som väntades för det andra kvartalet. Omsättningen ökade 19 procent och dessutom stärktes lönsamheten så resultatet före skatt ökade ändå mer, upp 24 procent.

Fjolårets förvärv av Nordic Gaming Group skedde först under tredje kvartalet så en stor del av årets tillväxt jämfört med i fjol kommer från den affären. Organiskt ökade omsättningen med 7,1 procent i kvartalet.

Betsson har ägnat de senaste kvartalen åt att införa en ny gemensam teknisk plattform för sina spelsajter. I höstas var den tekniska övergången för Betsafe lite strulig och Betsson lärde sin läxa inför vårens flytt av Betsson.com som tycks ha gått betydligt smidigare. Merparten av Betssons intäkter kommer nu via den nya plattformen.

Att Betsson.com nu använder den nya tekniska plattformen öppnar bland annat för ett bättre erbjudande på mobila enheter som smartphones och surfplattor. Det är ett område som visar stark tillväxt och där Betsson halkat efter många konkurrenter. Totalt sett hade Betsson i det andra kvartalet 9 procent av sina intäkter från spel i mobila enheter. Som jämförelse kan nämnas att Unibet ligger på 16 procent och många utländska konkurrenter högre än så. Det är således ett område där Betsson har en hel del att ta igen och kan växa kraftigt den närmaste tiden.

I och med att teknikflytten är till stora delar klar kommer också mer fokus att kunna skiftas till att åter få fart på den underliggande tillväxten som fram till nu blivit lidande under några kvartal. Det bidrog till att sänka Betsson-aktien under första halvan av 2013. På sistone har aktien även pressats av oro för att ny lagstiftning i Turkiet skulle medföra kraftiga böter för spel på olicensierade sajter.

Betsson har visserligen sålt sin egna turkiska kundbas men har fortfarande via samarbetspartnern Realm stora intäkter från Turkiet inom sin business-to-business verksamhet. Så mycket som 30-40 procent av Betssons rörelseresultat kan härstamma från Turkiet så ett totalstopp vore mycket kännbart.

Turkiet har nu antagit en ny lagstiftning kring nätspel men de slutliga bötessatserna blev bara cirka 5 procent av de belopp som först spekulerats om. Betssons vd Magnus Silfverberg ville i samband med halvårsrapporten inte ge någon prognos för vilken effekten av den nya lagstiftningen skulle bli för bolagets del. Enligt vd:n är det inte säkert att den påverkar alls.

Betsson har i dagsläget cirka 26 procent av sitt bruttoresultat från business-to-business verksamheten där Betsson hyr ut sin spelplattform till andra aktörer mot andel i spelintäkterna. Resten kommer från business-to-consumer delen där Betsson nu har elva spelsajter.

Kasinospel är Betssons starkaste område och det svarar för två tredjedelar av bruttoresultatet. Sportspelen svarar för 26 procent medan poker och andra speltyper står för 4 procent vardera. Geografiskt dominerar Norden med 81 procent av bruttoresultatet. Övriga EU-området står för 18 procent.

Danmark och Italien är två av Betssons marknader där licenssystem införts för nätspel. Betsson har sin legala hemvist på Malta där bolagsskatten bara är runt 5 procent. I takt med att allt fler länder inför licenssystem kommer dock intäkterna att beskattas allt hårdare. I Danmark tas exempelvis 20 procent av spelöverskottet, som är intäkterna minus vinstutbetalningar.

Det innebär förstås ett rejält finansiellt avbräck för nätspelsbolagen, men den stora vinsten med att operera under licens är att hela verksamheten lämnar den legala skuggzon som den befinner sig i på många marknader och att förutsättningarna därmed blir tryggare. Sverige är den största marknaden för Betsson och här hemma tyder det mesta på att vi inte får någon omreglering av nätspelsmarknaden förrän tidigast 2017.

På de omreglerade marknaderna får spelbolagen också möjligheter att marknadsföra sig mer och erbjuda enklare betallösningar vilket kan väntas leda till ökade intäkter som över tid kompenserar för den hårdare beskattningen.

Marknadsföringskostnaderna är redan höga för spelbolagen. Betsson spenderade under andra kvartalet 15 procent mer på marknadsföring än under samma kvartal i fjol. Under första halvåret i år har markandsföringskostnaderna motsvarat cirka 30 procent av intäkterna och det är den nivå som bolaget ser även för kommande kvartal.

De höga marknadsföringskostnaderna beror huvudsakligen på hård konkurrens, inte minst i Norden där utländska aktörer försöker bryta sig in.

Med legala intäkter och utan den politiska risk som verksamheten dras med idag skulle värderingen av bolag som Betsson och Unibet se helt annorlunda ut än den gör idag givet den lönsamhet, tillväxt och höga direktavkastning som bolagen har.

I takt med att allt fler länder inför licenssystem kommer dock vinsttillväxten att avta för nätspelbolagen och i gengäld krävs att värderingsmultiplarna börjar röra sig uppåt. För närvarande har p/e 12 kommit att ses som någon slags normalnivå för både Betsson och Unibet, men med allt mer av spelöverskott som försvinner i skatt kommer den nivån att successivt behöva höjas om inte aktiekurvan ska plana ut trots fortsatt hög omsättningstillväxt.

Betsson väntas i år nå en omsättningstillväxt på drygt 14 procent och vinsten per aktie väntas öka 11,5 procent till 14,06 kronor. Med dagens aktiekurs ger det den sedvanliga värderingen på p/e 12,2.

Nästa år väntas intäkterna öka med 12,5 procent. Stärkt lönsamhet väntas dock lyfta vinsten per aktie med drygt 20 procent till 16,38 kronor. P/e-talet faller då till 10,2.

Med sina låga investeringsbehov har Betsson en policy om att dela ut 75 procent av nettovinsten. Prognoserna för de närmaste årens utdelningar ger direktavkastningar på höga 6,2 respektive 7,3 procent.

Betsson-aktien har gått lite knackigt under första halvåret men bolaget har fortfarande många kvaliteter som gör att vi ser den som köpvärd: en stark historik, bra ledning, hög direktavkastning, bra vinsttillväxt, en verksamhet som historiskt varit relativt okänslig för konjunktursvängningar och dessutom en värdering på nästa års prognos som ger utrymme för fortsatt bra kursuppgång de kommande kvartalen.

Vi behåller därför vår Köprekommendation.