Byter fönster gör man som privatperson helst när det är någorlunda varmt ute vilket innebär att vintern är lågsäsong för Inwido. Särskilt det första kvartalet är svagt för fönstertillverkaren och sett till resultatet väntas det bara stå för runt 5 procent av årets totalsiffra.

Det var således inte sista raden som stod i aktiemarknadens huvudfokus när Inwido på måndagsmorgonen presenterade utfallet i bolagets första kvartal. Resultatet blev trots det ett glatt besked då det landade långt över förväntan. Snittprognosen inför rapporten var enligt SME Direkts sammanställning ett operativt rörelseresultat på 25 Mkr men utfallet blev 37 Mkr.

Det är enligt vd Håkan Jeppsson bolagets målmedvetna satsning på konsumentmarknaden som fortsätter att ge bra effekt på marginalerna. De stora byggbolagen köper in stora volymer och är bra på att pressa priserna. Det är därför mer lönsamt för Inwido att istället sälja 2-3 fönster per gång till privatpersoner även om det också ställer stora krav på flexibilitet i tillverkning och logistik.

I fjol utgjorde konsumentmarknaden 72 procent av försäljningen inom Inwido och målsättningen är att lyfta andelen till 75 procent. Det är bland annat i Sverige som andelen försäljning till konsumenter är låg, drygt 60 procent i fjol. Det hänger delvis samman med att det byggs väldigt mycket i Sverige för tillfället, inte minst bostäder i storstadsregionerna, så efterfrågan från byggbranschen är stor.

Inwido börsnoterades i slutet av 2014 och efter en lite svajig start har aktien haft en bra utveckling. Mycket av det beror på att bolaget successivt kunnat höja lönsamheten och stärka balansräkningen. Bolaget filar löpande på effektiviteten och tar dessutom från tid till annan lite större grepp om strukturen.

Ett sådant större grepp togs i slutet av förra året då Inwido genomförde strukturåtgärder i Sverige, Danmark och Finland för att få ned kostnaderna och höja effektiviteten. Besparingarna väntas uppgå till 50-60 Mkr med full effekt från 2017. Målsättningen är att på sikt nå en operativ rörelsemarginal på 12 procent. Utfallet för fjolåret blev 11,3 så Inwido närmar sig sitt mål.

Marknaden för fönster och dörrar är väldigt fragmenterad och lokal. Snittbeställningen är som sagt relativt liten och varje order är mer eller mindre unik med olika mått och utrustning. Skillnaderna mellan länder är dessutom stor inte minst när det gäller synen på vad ett fönster får kosta.

I Norden sticker Danmark ut med ett genomsnittspris på motsvarande 7 000 kronor per fönster. Det kan jämföras med Sveriges cirka 5 000 kronor och Finlands 3 500 kronor. Det är således lite lättare att tjäna pengar i Danmark och det är också Inwidos mest lönsamma marknad. Den operativa rörelsemarginalen i Danmark låg i fjol på 17 procent för Inwido att jämföra med dryga 12 procent i Finland och 13 procent i Sverige.

Geografiskt är dock Sverige största marknad för Inwido med 38 procent av försäljningen i fjol. Finland är näst störst med 22 procent och Danmark svarade i fjol för 17 procent.

Norge utgjorde i fjol bara 4 procent och det är en lite för liten verksamhet för att gå runt i nuvarande svaga marknadsläge i landet. Omsättningen föll kraftigt i fjol och året slutade på minus. Förlusterna fortsatte även i det första kvartalet i år, om än något mindre än året innan.

Håkan Jeppsson har tidigare konstaterat att Inwido skulle behöva bli större i Norge för att kunna få vettig lönsamhet i verksamheten. De förvärv som bolaget gjort på sistone har dock inte skett i Norge utan i Finland och Danmark. Fjärde kvartalet i fjol köptes även ett brittiskt bolag.

Förvärv är ett sätt för Inwido att stärka sin närvaro på utvalda geografiska marknader och inom intressanta segment eller säljkanaler. Under 2014 köptes exempelvis ett par danska e-handelsaktörer som sedan dess fått utgöra plattform för en vidare expansion inom e-handelssegmentet. Inwido säljer numera sina fönster på nätet i Sverige, Danmark, Norge och sedan ifjol även i Tyskland.

Ytterligare 6-8 intressanta marknader har identifierats där e-handel ska lanseras under kommande år. Direktförsäljning online är kostnadseffektiv och ligger rätt i bolagets fokusering på konsumentmarknaden. Den typiske nätkunden är hemmafixare som själva installerar sina fönster.

De analytiker som bevakar Inwido räknar inte med att bolaget når sitt 12-procentsmål för rörelsemarginalen i år. Snittprognosen enligt SME Direkt ligger på 11,7 procent. Nästa år väntas dock marginalen passera målet och landa på 12,3 procent.

Inwidos fokus på marginalerna har gjort att bolaget väljer bort vissa stora volymuppdrag från exempelvis byggbolag. Det påverkar omsättningen negativt och tillväxten har de senaste åren varit en svag punkt för bolaget. Omsättningen var också aningen lägre än väntat i det första kvartalet. I år väntas bolagets försäljning öka 4,5 procent och nästa år 5,0 procent. Snittprognoserna för vinst per aktie ligger på 8,08 kronor i år och 9,15 kronor nästa år.

Prognoserna innebär p/e-tal på 13,1 respektive 11,6. Justerat för nettoskulden på 1,1 miljarder kronor värderas rörelsen till 10,2 gånger nästa års rörelseresultat, ev/ebit.

I maj delar Inwido ut 2,50 kronor per aktie vilket innebär en direktavkastning på 2,4 procent. Utdelningarna de kommande åren väntas ge direktavkastningar på 3,6 respektive 4,2 procent.

Det första kvartalet är som sagt säsongsmässigt svagt för Inwido. Beskeden i rapporten var ändå överlag positiva, även om reaktionen blev ett kursfall för aktien. Verksamheten tyngs fortfarande av svaga marknader på sina håll och av pågående omstruktureringar. Resultaten rör sig dock överlag åt rätt håll.

Sammantaget tycker vi fortfarande att Inwido-aktien är attraktivt värderad och vi behåller vår köprekommendation.