Allt fokus i H&M ligger för närvarande på den kraftiga förstärkningen av dollarn gentemot framför allt euron. För ett halvår sedan kostade en euro 1,27 dollar medan det i dag räcker med 1,09 dollar, en förstärkning med 14 procent.

H&M gör en stor del av sina inköp i dollar och när dessa allt dyrare plagg ska säljas för oförändrade europriser pressas bruttomarginalen obönhörligen ihop. Effekten försenas av valutasäkringar men den kommer att göra sig allt mer påmind ju längre året går.

I ljuset av den nuvarande oron över H&M:s bruttomarginal var det lite ironiskt att det var just bruttomarginalen som överraskade positivt i tisdagens rapport för det första kvartalet i räkenskapsåret 2014/2015, perioden december till februari. Marginalen landade på 55,2 procent att jämföra med snittprognosen inför rapporten som var 54,5 procent.

Med över 40 miljarder i omsättning innebär den avvikelsen knappt 300 Mkr mer än väntat över till att täcka rörelsekostnaderna. Rörelseresultatet för kvartalet var också cirka 250 Mkr högre än väntat.

H&M är dock i rapporten tydlig med att effekten från den starka dollarn kommer att bli allt mer påtaglig under de kommande kvartalen. Den stora frågan på aktiemarknaden är hur bolaget kommer att välja att hantera de ökade inköpskostnaderna.

På en hårt konkurrensutsatt marknad är det ingen som vill vara först med att behöva höja priserna i butikerna. För H&M är det extra känsligt eftersom bolaget har en uttalad lågprisprofil och lovar ”det bästa kunderbjudandet på varje marknad”.

Vd Karl-Johan Persson sade i samband med tisdagens rapport att det börjar dyka upp vissa prisjusteringar i marknaden men han ville i övrigt inte kommentera hur H&M själva tänker tackla problemet.

Försäljningsmässigt har H&M gått mycket starkt på sistone. Bolaget rapporterar sin försäljning månadsvis och utfallen har ända sedan mars 2014 varje månad överträffat snittprognosen i SME Direkts sammanställningar. I tisdagens kvartalsrapport var det dock dags för den första missen på ett år. Försäljningen under mars fram till i lördags ligger 9 procent över fjolårets nivå räknat i lokala valutor. Snittprognosen för hela månaden var enligt SME Direkt en ökning på 13,1 procent.

En bidragande orsak till den starka försäljningsutvecklingen den senaste tiden är sannolikt H&M:s växande närvaro på nätet. Bolagets nätbutik var sen ur startgroparna men sedan en tid tillbaka har H&M nu online-försäljning på alla sina stora marknader vilket också börjar ge avtryck i säljsiffrorna.

Nya onlinemarknader tillkommer hela tiden. Målsättningen om att öka butiksbeståndet med 10-15 procent om året kvarstår också. Netto cirka 400 butiker väntas öppnas under innevarande räkenskapsår med flest nyöppningar i USA och Kina som båda fortfarande är tillväxtmarknader för H&M.

Tyskland är fortfarande H&M:s överlägset största marknad och landet stod för 18,5 procent av omsättningen i det första kvartalet. Europaexponeringen är överhuvudtaget stor i H&M och regionen svarade för 72 procent av omsättningen i kvartalet. Övriga regioner kommer dock starkt och för ett år sedan var Europaandelen 77 procent.

H&M har de senaste åren mer tydligt börjat arbeta med att bredda och fördjupa produktutbudet samt jobba med nya varumärken. Heminredning, sportkläder, skor och smink är områden som bearbetas hårdare och bidrar till merförsäljning och på sikt även stärkt lönsamhet.

Mindre varumärken som COS, & Other Stories, Monki, Weekday och Cheap Monday fortsätter också att växa i skuggan av det kolossala moderbolaget. COS och & Other Stories står i särskilt tillväxtfokus och båda varumärkena har ökat antalet butiker snabbt det senaste året. COS 117 butiker är till exempel nästan 30 procent fler än för ett år sedan.

Investeringarna i onlinebutik, nya produktkategorier och de nya varumärkena har de senaste åren inneburit ökade rörelsekostnader och en press på rörelsemarginalen, som numera ligger en bit under historiska nivåer.

I takt med att dollarförstärkningen accellererat de senaste månaderna har många analytiker skruvat ned sina resultatprognoser för H&M. Snittprognosen för innevarande räkenskapsår är enligt SME Direkt en omsättningstillväxt på knappa 19 procent men en försämring av bruttomarginalen på en procentenhet jämfört med i fjol och en rörelsemarginal som faller under 16 procent. Snittprognosen för vinst per aktie är 13,46 kronor.

För nästkommande räkenskapsår väntas en omsättningsökning på cirka 12 procent och en ytterligare liten försvagning av såväl bruttomarginal som rörelsemarginal. Vinsten per aktie väntas då landa på 14,82 kronor. De prognoserna innebär p/e-tal på 26,3 respektive 23,9.

En utdelning på 9,75 kronor för det förra räkenskapsåret skiljs av från H&M om en dryg månad. Direktavkastningen uppgår till 2,8 procent.

H&M har försäljningsmässigt börjat skörda frukterna av de senaste årens investeringar i onlinebutik och ett breddat erbjudande. Kostnaderna för framtidssatsningar väntas vara högre i år än i fjol och nu får H&M även allt mer motvind från den starka dollarn. Mot det står den stora exponeringen mot Europamarknaderna som, om den nuvarande gryende konjunkturformen i regionen står sig, kan innebära en fortsatt stark försäljningsutveckling.

En långsiktig investerare kan se förbi dagens höga värdering och motivera ett köp med att nuvarande tunga investeringar trycker ned lönsamheten till historiskt låga nivåer. På mer normala marginalnivåer vore värderingen också mer normal.

På kort sikt tror vi dock att H&M-aktien kommer att hållas tillbaka av valutaoron. Vikande bruttomarginaler har tidigare visat sig vara rena kryptoniten för aktien och vi tar därför ned rekommendationen till Neutral.