Den här analysen publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 9 den 23 februari. Läs mer om Börsveckan.

SJR, bemanningsbolaget inom finans/ekonomi, avslutade 2014 på ett svagare sätt än väntat. Vår prognos låg på en nettovinst runt 7,50 kr/aktie för helåret 2014 (redan efter tredje kvartalet låg vinsten på 5 kr/aktie) och vi räknade med en fortsatt fin vinsttillväxt under fjolårets sista kvartal.

Tyvärr blev det inte så. Omsättningstillväxten kom ner till 12 procent under Q4 och rörelseresultatet backade till 7,5 Mkr (8,2) vilket gav en marginal på 9,5 procent (11,7). Vinsten per aktie landade på 1,56 kronor (1,74). Det gav en helårsvinst på 6,55 kronor/aktie (4,8) vilket givet dagskursen 108 kr ger ett p/e-tal på 16,5.

Denna värdering tyckas vara hög för ett litet bolag verksamt på en konjunkturkänslig marknad. Men vår bedömning är att aktien fortfarande är intressant av framförallt tre skäl.

Det första är att 2014 blev åter ett framgångsrikt år för koncernen med en total tillväxt på 21 procent och en rörelsemarginal som steg till 10,0 procent (8,9). Vinsten ökade med 36 procent och SJR fortsätter att plocka marknadsandelar i hög takt.

Statistik från branschorganisationer visar att bemanningsbranschen som helhet växte med 3 procent under de första nio månaderna 2014 jämfört med året innan och att yrkesområdet ekonomi/finans där SJR verkar minskade sin omsättning med 1 procent.

Under samma period växte SJR med 24 procent och ökade marknadsandelen inom Finans/Ekonomi till 12,7 procent (3,8 procent år 2007). Målsättningen är att nå en omsättning på 500 Mkr inom fem år och klarar man av att växa i linje med de senaste fem åren (snittillväxt på 12 procent per år) så finns det goda möjligheter att nå detta. Att tillväxten blev lägre under fjärde kvartalet har också att göra med att fjärde kvartalet 2013 var riktigt starkt med en tillväxt på 22 procent och en rörelsevinst som mer än dubblades.

Det andra skälet är den starka historiken. Mellan 2008 och 2011 låg den organiska tillväxten på 25-30 procent per år, undantaget 2009 när finanskrisen satte djupa spår i räkenskaperna då omsättningen backade med 6 procent. Även 2012 var ett marknadsmässigt tufft år med en omsättning som stod och stampade men under 2013 steg tillväxten åter till 12 procent.

För 2014 blev det över 20 procent alltså. Det som är ännu mer imponerande är att den höga tillväxten skett under hög lönsamhet.

Snittmarginalen de senaste fem åren är imponerande 11,7 procent. Under den värsta finanskrisen höll sig marginalen uppe över 3 procent. Jämfört med Proffice och Poolia är detta utklassning. Vd Per Ogunro är grundare och huvudägare och det skapar starka incitament att alltid göra ett gediget arbete, vilket han gjort under en väldigt lång period nu.

Slutligen så har vi den konstant höga utdelningsnivån som placerar SJR på topplistan över bolag med högst direktavkastning.

Investeringsbehovet är lågt, kassaflödet är starkt och bolaget har en nettokassa på 40 Mkr. Under 2011-2013 skiftades 90-95 procent av nettovinsten ut. I våras låg utdelningen på 4,5 kr och nu till våren föreslås 6,2 kr delas ut. Det motsvarar 95 procent av vinsten och ger en direktavkastning på 5,7 procent. Det är attraktivt för ett bolag som uppvisar en så pass stabil vinsthistorik som SJR gör.

Historiskt sett har SJR haft en relativt hög andel rekrytering, runt 15 procent av intäkterna, till skillnad mot exempelvis Proffice och Poolia som ligger på 5 procent.

Rekrytering är mer lönsamt än traditionell personaluthyrning och detta är en viktig anledning till varför lönsamheten legat högre i SJR.

Siffran har de senaste två åren minskat till 11 procent men åtgärder för att lyfta detta har påbörjats och om konjunkturen inte tappar för mycket nästa år finns det en del som tyder på att SJR åter kan nå 15 procent. Det talar för stigande marginaler samtidigt som vd Per Ogunro tidigare sagt att SJR har en kostym som klarar av upp till 50 procent högre volymer.

Räknar vi med en försiktig tillväxttakt på 10 procent och en rörelsemarginal på cirka 10 procent för 2015 blir rörelsevinsten 33 Mkr och nettovinsten cirka 7,4 kr/aktie. Justerat för kassan blir företagsvärdet 10,3 gånger rörelseresultatet (ev/ebit) och p/e-talet 13.

Det är fortsatt attraktivt även om vi väntar oss en lugnare vinsttillväxt under innevarande år. Den höga utdelningen utgör samtidigt en kudde på nedsidan. Vi ser en uppsida på 15 procent vilket tillsammans med utdelningen ger en total potential på cirka 20 procent.

Köprådet upprepas.