Det var inte bara siffrorna som var intressanta i Handelsbankens bokslut. Bankens nye vd presenterades och det blir Frank Vang-Jensen som efterträder Pär Boman, som något skyndsamt flyttar till styrelserummet som ordförande.

Det är svårt att säga så mycket om den nye vd:n, som inte haft någon publik roll i banken. Han kommer närmast från rollen som chef för SHB Sverige men en bakgrund inom banken borgar för en stabil succession, liksom det faktum att Pär Boman stannar i banken i rollen som styrelseordförande.

Så maktskiftet lär inte skapa någon större oro ur aktiemarknadens perspektiv. Det kan däremot siffrorna som presenterades, då dessa genomgående var sämre än väntat. Framför allt handlar det om stigande kreditförluster och ett svagt räntenetto.

SHB:s rörelseresultat blev 4 311 Mkr att jämföra med förväntade 4 791 Mkr, en signifikant avvikelse på nästan en halv miljard, motsvarande 10 procent sämre än konsensus. 150 Mkr av avvikelsen är hänförlig till ett svagare räntenetto än väntat och ytterligare 293 Mkr till högre kreditförluster än förväntat.

Räntenettot tyngdes bland annat högre kostnader för insättningsgarantin och sjunkande inlåningsmarginaler. De senare påverkade räntenettot negativt med 94 Mkr, nästan lika mycket som banken tjänade på ökade utlåningsvolymer och högre utlåningsmarginaler.

Med låga räntor blir det svårt att upprätthålla lönsamheten på insättningar men det är lite märkligt att denna effekt var så uttalad för SHB som har en relativt låg nivå insättningar i relation till utlåning. I bokslutet var in/utlåningskvoten 0,54 och genomsnittet för storbankerna är närmare 0,57-0,58.

Låga räntor borde således ha påverkat Nordea och SEB i större utsträckning då dessa banker har en högre andel insättningar i relation till utlåningen, men istället lyckades båda dessa banker kompensera för denna lågränteeffekt bättre än SHB.

Vad gäller kreditförlusterna är de framför allt hänförliga till ett par engagemang i Danmark, en marknad som länge varit problematisk med extremt höga kreditförluster jämfört med övriga Norden. Samtidigt så ökade även SHB:s osäkra fordringar från 3,3 miljarder till 4,6 miljarder kronor motsvarande en andel av utlåningen på 25 punkter (0,25 procent).

Enligt banken är ökningen i såväl kreditförluster som osäkra fordringar hänförliga till (samma) begränsade antal äldre engagemang vilket kan tolkas som att det inte finns någon generell försämring av kreditkvaliteten. Och det får stöd av att de osäkra fordringarna exklusive de ovannämnda problemkrediterna sjönk.

Det är lite paradoxalt att just SHB bommade förväntningarna på denna punkt eftersom det är den bank som har bäst kreditkvalitet. Andelen osäkra fordringar har enligt databasen Factset varit i genomsnitt omkring 37 punkter för SHB vilket kan jämföras med ett (ovägt) genomsnitt för storbankerna på 85 punkter. Så trots ökningen detta kvartal är SHB bäst i klassen med hästlängder.

Förmodligen kommer finansiell stabilitet att bli viktigare i år än den varit tidigare år när bankerna visat på hög vinsttillväxt. Nu planar tillväxten ut samtidigt som det finns en hel del orosmoln vad gäller det finansiella systemet och då kan fokus bytas från resultat till balansräkning.

Ett bra exempel är diskussionerna kring bankernas kapitalbas. Swedbank menar att en buffert på 1,0-1,5 procentenheter över Finansinspektionens minimikrav på kapitalbasens storlek är rimligt. SHB uppger att omkring 2 procentenheter är rimligt och SEB menar att det var för tidigt att ge några precisa siffror. I det perspektivet framstår Nordeas mål med en kapitalbas som överstiger miniminivån med 20 punkter som väl optimistiskt.

Trots en försiktig syn på kapitalkraven och ambitionen att ha en rejäl buffert klarar SHB av att höja utdelningen och det var den starkaste punkten i bokslutet, åtminstone i ett aktieperspektiv. Utdelningen blev totalt 17,5 kronor per aktie inklusive 5 kronor i extrautdelning. Till detta kommer ett förlängt återköpsprogram.

Sammantaget så var bokslutet en besvikelse, men till stora delar hänförligt till faktorer som inte har så stor bäring på vinstutvecklingen för 2015. Högre kreditförluster, i synnerhet i ett bokslut, behöver inte betyda sämre kreditkvalitet. Oavsett vilket så är SHB likväl bäst i denna ”kategori”.

Banken har god kapitaltäckning, bra lönsamhet och mycket god kreditkvalitet. Det är egenskaper som bör premieras, och det syns också i värderingen. Att säga att Handelsbanken är högt värderad är att konstatera det uppenbara. Så har det i princip alltid varit och lika länge har det varit befogat.

Värt att notera är att marknadens inställning till banken länge varit avvaktande med mestadels neutrala rekommendationer. Aktien är nog den minst omtyckta bland analytikerna men lejonparten av rekommendationerna är neutrala. Det förefaller som om avvägningen mellan kvalitet kontra pris gör det svårt att rekommendera köp.

Så har det sett ut länge, men faktum är att exklusive dagens nedgång så var handelsbanken den bankaktie som gått bäst de senaste 12 månaderna. Detta trots att argumenten om hög värdering var lika aktuella då som nu. En lärdom är att det är lätt att underskatta styrkan i kvalitet.

Till en aktiekurs på 382 kronor värderas Handelsbanken till ett p/e tal på 15 för innevarande år och värderingen i relation till bokfört värde ligger omkring 1,9. Det motsvarar en premie mot sektorn på drygt 15 procent. Då bör man också ha i åtanke att hela sektorn värderas högt i ett historiskt perspektiv.

Det är dock en motiverad premie och för den långsiktige är SHB ett bra val med hög kvalitet, stark balansräkning och en hygglig direktavkastning. Kvalitet kostar! Men med 6 månaders investeringshorisont är kurspotentialen begränsad och rådet blir avvakta.