Trots ett par mindre besvikelser får man nog säga att Swedbank avslutade året med en solid bokslutsrapport. Intäkterna var lägre än förväntat men det var främst hänförligt till intäktsslag som ofta svänger kraftigt mellan enskilda kvartal.

Intäkterna sjönk jämfört med föregående kvartal och var fyra procent sämre än SME:s konsensusprognoser. Det ser svagt ut, men den viktigaste delen av intäkterna, räntenettot, var i linje med förväntningarna. Det landade på 5 809 Mkr att jämföra med snittprognosen 5 822 Mkr.

Även provisionsnettot var i nivå med förhandstipsen på 2882 Mkr mot förväntade 2871 Mkr. Den stora avvikelsen låg i den något kryptiska intäktsposten nettoresultat av finansiella poster till verkligt värde.

Det handlar om säkringsinstrument såsom kassaflödessäkringar, investeringar i utlandsverksamhet, värdering av derivat och värdering av finansiella instrument för handelsrelaterad verksamhet. I korthet: Olika positioner som redovisningsmässigt kan variera i värde ganska mycket på kort sikt. Och det är fluktuationer som normalt inte säger så mycket om kärnverksamheten. Med andra ord så brukar man inte tillmäta variationer i dessa intäkter under enstaka kvartal så stor vikt.

När det gäller kostnaderna så har banken hygglig kontroll. Under fjärde kvartalet isolerat minskade kostnaderna med 4 procent, men för helåret 2014 så ökade kostnaderna med 6 procent till 17,6 miljarder. Banken ska dock arbeta ned kostnadsbasen under 17 miljarder redan i år och än lägre 2016.

Det kommer att behövas, eftersom intäktstillväxten väntas avta rejält i år för Swedbank, liksom för banksektorn i stort. Konsensusprognosen är att Swedbanks intäkter ska öka blott 0,4 procent i år. Därmed blir kostnadskontroll och effektiviseringar centrala för att kunna bibehålla en hygglig vinsttillväxt.

En avtagande intäktstillväxt får också genomslag på bankens möjligheter att höja utdelningen. Så länge vinsten växer kan utdelningen växa. Om ett bolag har en låg utdelningsandel, det vill säga utdelning i relation till vinst per aktie, är det förvisso möjligt att höja utdelningsandelen och därmed få en stigande utdelning även om vinsten växer långsamt.

Det är något som Nordea flaggade för i sitt bokslut. Men för Swedbank är den vägen redan utnyttjad. Swedbank har högst utdelningsandel av samtliga banker då de tidigt var offensiva på denna punkt och valde att skifta ut medel till aktieägarna trots att det knorrades en hel del hos statsmakten, som hade finanskrisen i färsk hågkomst.

Det bidrog till att göra aktien till en av de mest populära bland investerarna då den fick en hög direktavkastning. Men där får man nog säga att Swedbank nu sannolikt tappar tempo med låg vinsttillväxt och en redan hög utdelningsandel.

Därmed försvinner också en del av lockelsen med aktien. Vidare finns en liten osäkerhet kring bankens kapitalbas. Inte i bemärkelsen att den skulle vara svag. Swedbanks primärkapital är mycket högt. Däremot finns det en del osäkerhet kring hur hög den måste vara.

Enligt bankens ledning är det oklart hur framtida kapitalregler kommer att påverka bankerna och därmed går det inte att uppge några mål för kapitalbasen. Därför behövs lite extra säkerhet för att vara ”på rätt sida planket” som vd Michael Wolf uttryckte saken.

Till en aktiekurs på 197 kronor värderas Swedbank till knappt p/e 13 för innevarande år och p/e 12 för 2016. Det är i övre delen av den historiska värderingen men inte extremt på något sätt. I relation till bokfört värde så värderas dock banken riktigt högt på 1,9 gånger.

Givet en svagare vinsttillväxt i år samt att banken redan pressat utdelningskapaciteten så långt det går är kurspotentialen begränsad. Rådet sänks från köp till neutral.