Den här analysen publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 40 den 28 september. Läs mer om Börsveckan.

2015 har varit ett bedrövligt år för Orexos aktieägare som fått se värdet på aktien halverats. Bakgrunden till den svaga kursutvecklingen är att försäljningen av Zubsolv, bolagets produkt för behandling av opiatberoende, har planat ut.

Förväntningarna var att produkten skulle fortsätta att ta marknadsandelar men efter en snabb initial uppgång under 2013 och 2014 så verkar det som om produkten har stabiliserats kring en marknadsandel runt 6 procent under 2015. Trots en stabil marknadsandel så ökar försäljningen i alla fall eftersom totalmarknaden växer men tillväxttakten har växlat ned. Då Orexo är ett tydligt ”tillväxtcase” är detta dåliga nyheter för aktien.

Enligt bolaget är fallande marknadsandel inom offentligt finansierad vård en anledning till att produkten ser ut att ha nått en platå då detta motverkar ökade marknadsandelar inom privatfinansierad vård. Dessutom har marknadsledaren (Indivior) en väl etablerad position vilket innebär att det blir gradvis svårare att ta marknadsandelar eftersom Orexo förr eller senare måste ta marknadsandelar från detta preparat.

Här handlar det om att bygga bättre relationer med leverantörer och övertyga om Zubsolvs produktegenskaper samt att finna konkurrenskraftiga ersättningsavtal. Detta är ett långsiktigt arbete och kan ge en gradvis förbättring kommande kvartal. Vd Nikolaj Sörensen har en optimistisk syn på marknaden så man kan nog räkna med att nya avtal ligger i korten. Men som sagt, det är en gradvis process.

Det föregående problemet, med fallande marknadsandelar inom offentligfinansierad vård, kan vi faktiskt ha sett en potentiell lösning på redan förra veckan.  Då uppgav företrädare för amerikanska hälsovårdsmyndigheterna (Department of Health and Human Services, HHS) att tillgången till behandling för opioidberoende ska öka genom bland annat ökad tillgång till naloxon (som ingår i Zubsolv).

Vidare ska regelverket kring maximal förskrivning av dylika preparat ses över, vilket i dagsläget innebär begränsningar i möjligheterna för läkare att skriva ut recept för preparat såsom Zubsolv. Trots att det i dagsläget inte har genomförts några konkreta ändringar i regelverk så är utspelet från HHS mycket lovande. Orexo beskriver det som en potentiell ”game changer”.

Även om vi inte går lika långt är det ett mycket viktigt steg för Orexo och det kan definitivt öka marknadstillväxten. Det är mycket positivt för bolaget.

Eftersom förtroendet för bolaget har sviktat i och med en tillväxt som underträffat förväntningarna kan detta bli en vändpunkt för aktien. Om man till detta lägger det faktum att bolaget väntas gå från förlust till vinst nästa år kan det bli en stor ”swing-factor” för aktien. Dessutom ska nya doser lanseras vilket även det kommer att bidra till försäljningstillväxten.

Sammantaget så finns det äntligen en hel del som kan gå bolagets väg under 2015 som i övrigt varit ett dystert år.

Värderingen av aktien är lite knepig eftersom ”caset” i Orexo framför allt handlar om utvecklingen under kommande år. I år väntas bolaget göra en förlust kring 6 kronor per aktie, för 2016 väntas vinsten per aktie bli 1,2 kronor och först 2017 väntas de stora vinsterna med ett resultat per aktie på hela 8,8 kronor.

Prognoserna bygger på att omsättningen ökar med 50 procent såväl 2016 som 2017, och den snabba försäljningsökningen driver vinstutvecklingen. Orexo är alltså i första hand ett ”tillväxtcase” och värderingen står och faller med försäljningsframgångarna. Den baktunga vinstutvecklingen bidrar förstås också till att göra aktien känslig för svängningar i förtroende och sentiment på marknaden.

Om ovanstående prognoser slår in är aktien fenomenalt billig sett till multiplarna för 2017, men dessa är givetvis behäftade med en del osäkerhet som alla vinstprognoser längre fram i tiden.

Räknat på dessa blir p/e-talet 7 och rörelsen värderas till blott 5,4 gånger 2017 års förväntade rörelseresultat. Det är väldigt lågt. Just det faktum att det handlar om framtida, osäkra vinster gör uttalandet från HHS särskilt intressant.

Här finns faktiskt en reell möjlighet att Orexo får ett genombrott vilket ställer vinstprognoserna i bättre dager. Aktien har tagit oförtjänt mycket stryk och detta i kombination med ett bra nyhetsflöde gör att vi sätter ett köpråd.