Den här analysen publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 21 den 18 maj. Läs mer om Börsveckan.

Beijer Ref, som är en av världens största kylgrossister med en ledande position i Europa, har ett starkt fjolår bakom sig och ett minst lika starkt första kvartal för 2015. Aktien har stigit med 30 procent sedan årsskiftet och vårt köpråd för drygt ett år sedan gick hem efter en stark spurt senaste halvåret med stöd av bra rapporter.

Det är ett välskött bolag som de senaste tio åren uppvisat en organisk tillväxttakt på i genomsnitt 4-5 procent per år vilket kan jämföras med en BNP-tillväxt kring 2 procent i snitt för de länder där bolaget har verksamhet. Utöver detta har förvärv varit en del av expansionsstrategin och förra året genomfördes förvärv med en total omsättning på 440 Mkr.

Hittills i år har Beijer Ref köpt ett marknadsledande kylgrossistbolag i Nya Zeeland med en omsättning runt 400 Mkr och en kylgrossist i Malaysia som omsätter 45 Mkr, så man är redan uppe i fjolårets nivåer redan efter ett kvartal.

Så här har det sett ut länge. Förvärven har kompletterat kärnverksamheten och hjälpt Beijer Ref att nå nya marknader runt om i världen. Europa står för 85 procent av intäkterna på 7,5 miljarder kronor varav Sydeuropa (Frankrike, Spanien och Italien) är viktigaste regionen med närmare 40 procent av intäkterna. Bolaget har utöver detta 13 procent av omsättningen i Afrika och Asien samt 2 procent i Oceanien.

Satsningen i Afrika är ung och påbörjades2009, men verksamheten har utvecklats fint och helt i linje med ledningens ambitioner. Även i Asien, där Thailand är viktigaste marknad, har efterfrågan stigit i takt med att medelklassen ökat. Båda dessa regioner har ett varmt klimat som kräver mycket kyla.

Generellt är vädret en viktig komponent i försäljningen av kylprodukter och ju längre ner i Europa man kommer, desto större är behovet av sådana produkter.

En viktig bransch är livsmedel och andra matrelaterade segment där kylning är ett viktigt inslag för att förhindra spridning av bakterier. Beijer Ref köper in insatsvaran och erbjuder en helhetslösning till kunden.

Ingenjörsinslaget är relativt stort där bolaget räknar på vilket system som passar bäst givet miljö, klimat och nödvändig kapacitet i kylaggregaten. Därefter syr man ihop den bästa lösningen och bygger ihop de kundanpassade aggregaten.

Under 2014 låg omsättningsökningen på 9 procent, varav 3 procentenheter var organisk tillväxt. Rörelsemarginalen tog också ett skutt uppåt och landade på 6,7 procent (5,7), vilket dock fortfarande är en bra bit under det implicita målet om 10 procent. Hittills under första kvartalet 2015 ligger den totala omsättningstillväxten på 17 procent, varav 2,5 procent organiskt.

Rörelseresultatet har stigit med 32 procent jämfört med samma period 2014. Organiskt är resultatökningen 10 procent.

En viktig del av resultatframgången är att den stabila eftermarknaden står för en hög andel, cirka 70 procent, av intäkterna. Beijer Ref har historiskt sett uppvisat stabila vinster och även under den värsta finanskrisen låg rörelsemarginalen runt 6 procent.

För tillfället gynnas bolaget givetvis av den svaga kronan då majoriteten av intäkterna kommer från externa valutor, framför allt euro.

Baserat på den rullande vinsten 7,82 kr/aktie och dagskursen 165 kr blir p/e-talet 21 vilket givetvis är högt. Men Beijer Ref har alltid handlats till en liten premie jämfört med övriga industrigrossister på börsen och så borde det vara när man har en stabil historik och en ledning som är aktiva huvudägare.

Nuvarande vd Per Bertland tog över under sommaren 2013 och är även tredje största ägare med 2,1 procent av kapitalet och 11 procent av rösterna. Hans aktieinnehav är värd 150 Mkr. Bertlands föregångare var Joen Magnusson som efter 30 år som vd numera ingår i styrelsen. Han är också andra största ägare och det är klart positivt att både vd respektive vice ordförande är huvudägare.

Nyligen sålde en av huvudägarna, Peter Jessen Jurgensen, en stor del av sitt innehav och denna post köptes av Bertland, ordförande Bernt Ingman och styrelseledamoten Joen Magnusson. Även fjärde AP-fonden tog en större post. Så ledningen verkar tro på stigande aktiekurs vilket är positivt. Det finns mycket som talar för att detta på sikt är en bra investering.

Marknadsutsikterna för kylprodukter har förbättrats och i synnerhet Sydeuropa verkar ha piggnat till ordentligt, där framförallt Frankrike och Italien åter växer efter en lång period av stagnation.

Sydeuropa växte med nästan 10 procent under första kvartalet och rörelseresultatet steg med 12 procent. I Tyskland har Beijer Ref verksamhet sedan 2012 och tillväxten har varit stark sedan dess och fortsätter vara stigande. Det är viktigt med tanke på den tyska marknadens storlek. Utöver detta väntas omsättningen från både Afrika och Asien samt Oceanien öka framgent.

Vår bedömning är att årets omsättning kan öka med 12-13 procent tack vare förvärvs- och valutaeffekter. Enbart förvärven som genomförts i år torde ge en ökning på 7 procent. Organiskt tror vi på 2-3 procent och ytterligare 2-3 procent tillkommer via valutaeffekter.

Det skulle ge en omsättning på knappt 8,1 miljarder kronor. Rörelsemarginalen bedömer vi kommer att förbättras till 7,3 procent och denna prognos ger en rörelsevinst på 590 Mkr och en nettovinst på 9,35 kr/aktie.

Justerar vi börsvärdet på drygt 6,5 miljarder för nettoskulden på 1 550 Mkr och ställer det mot vår resultatprognos blir ev/ebit 13,6. P/e-talet blir 17,8. Även om det kortsiktigt kan kännas högt kan nya förvärv snabbt förändra bilden samtidigt som den underliggande verksamheten är relativt konjunkturstabilt. Vi upprepar därför köp.