Låskoncernen Assa Abloy bjöd på få överraskningar när bolaget i förra veckan presenterade sitt halvårsresultat. Den organiska tillväxten var som väntat lite trög och marginalerna späds ut av både förvärvade bolag och av en ofördelaktig mix i försäljningen där affärsområden med relativt sett lägre lönsamhet avancerar.

Assa Abloys operativa stabilitet är en av lockelserna med aktien. Drygt var tionde lås- och säkerhetsinstallation i världen är en Assa Abloy-produkt. En så stor installerad bas innebär en stor marknad för service, reservdelar och utbyten. Bolaget har nästan 70 procent av intäkterna från utbyten och uppgraderingar i samband med renoveringar och tillbyggen av befintliga byggnader.

Service- och eftermarknadsförsäljning är som regel mindre konjunkturkänslig och Assa Abloys stora eftermarknadsaffär bidrar därför till att göra verksamheten stabil. Men även om den underliggande marknaden är stabil så har den inte någon starkare tillväxt, åtminstone inte de traditionella mekaniska låsen som är en mogen produkt.

De mekaniska låsen är fortfarande det största området inom Assa Abloy men bolaget har ambitionen att växa minst 5 procent organiskt varje år och behöver därför hela tiden utveckla nya produkter som kan växa snabbare än den övriga marknaden. Stark tillväxt har för närvarande elektromekaniska lås och digitala lås till privatbostäder.

Assa Abloy har haft som målsättning att nya produkter (yngre än tre år) ska stå för 25 procent av försäljningen.  Utvecklingen har dock varit stark för de nya produkterna och i fjol stod de redan för 27 procent av omsättningen, alltså över målnivån. Det är något som, liksom den stora eftermarknadsaffären, gynnar lönsamheten inom Assa eftersom de nya produkterna när de sätter sig på marknaden som regel medför bra marginaler.

Assa Abloy stärker sin organiska tillväxt även genom att satsa på att stärka närvaron på tillväxtmarknaderna framför allt i Asien. Lås och förbättrad säkerhet är en välfärdsfaktor och marknaden gynnas av den höjda levnadsstandarden på tillväxtmarknaderna.

Asien svarade i fjol för 17 procent av omsättningen. Europa är fortfarande klart största marknad med 44 procent av omsättningen medan Nordamerika svarade för 32 procent. Assa Abloy delar in sin verksamhet i tre geografiska divisioner(Emea, Asia Pacific och Americas) och två produktdivisioner (Global Technologies och Entrance Systems).

Lås- och säkerhetsbranschen är inte minst på tillväxtmarknaderna relativt fragmenterad med många små aktörer. Det i kombination med Assa Abloys starka kassaflöden har möjliggjort en förvärvsdriven tillväxt för bolaget och målsättningen är att årligen köpa sig till 5 procents tillväxt. De senaste åren har Assa Abloy hållit en takt av nästan ett förvärv i månaden och hittills i år har redan ett tiotal bolag förvärvats.

Alla förvärv som genomförts har dock lett till en lite yvig struktur och sedan flera år tillbaka pågår inom Assa Abloy ett arbete med att effektivisera verksamheten. Sedan 2006 har snart 9 000 anställda fått lämna bolaget och åtgärdsprogrammet löper vidare.

Divisionen Entrance Systems är ett område där Assa Abloy de senaste åren stärkt sin position genom förvärv. Divisionen är idag omsättningsmässigt lika stor som divisionen Emea och de båda svarar tillsammans för cirka 60 procent av omsättningen i koncernen. Entrance Systems och Asia Pacific håller klart lägre lönsamhet än övriga divisioner och den starka tillväxten för dessa båda områden bidrar till att späda ut marginalerna för Assa Abloy.

I det andra kvartalet backade Assa Abloys rörelsemarginal ett par tiondelar jämfört med i fjol. Utvecklingen i kvartalet var dock som sagt helt enligt förväntningarna. De analytiker som bevakar Assa Abloy räknar enligt SME Direkts sammanställning i snitt med att bolaget i år kommer att rapportera en tillväxt på 14 procent samtidigt som rörelsemarginalen exklusive engångsposter är i princip oförändrad mot i fjol på 16,4 procent. Snittprognosen för vinst per aktie uppgår till 16,87 kronor.

För nästa år väntas en tillväxt på knappt 7 procent och en förbättring av rörelsemarginalen till 17 procent. Vinsten per aktie ökar då till 18,99 kronor. P/e-talen för de närmaste åren blir med de prognoserna 20,8 respektive 18,5. Justerat för skuldsättningen värderas rörelsen till 15,3 gånger nästa års rörelseresultat.

Assa Abloy-aktien är inget undantag från de allmänt höga värderingar som råder på börsen för tillfället. Historiskt har Assa-aktien hållit sig under p/e-15 räknat på nästa års prognoser. Någon högutdelare är inte Assa Abloy. De närmaste årens väntade utdelningar ger direktavkastningar på 1,8 respektive 2,0 procent.

Assa Abloy är ett kvalitetsbolag med ljusa långsiktiga utsikter. Globala trender som ökat välstånd på tillväxtmarknader, en ökad urbanisering och teknologisk utveckling bidrar till en stabil tillväxt för branschen. Bolaget har också varit framgångsrikt i sina strategier att satsa på innovation och ett ökat fokus på tillväxtmarknader.

Kvalitet kostar dock och med dagens multiplar är det svårt att argumentera för att aktien är undervärderad. Höjda estimat skulle möjligen kunna driva kursen vidare uppåt men förväntningarna på nästa år är inte uppenbart lågt ställda. Stabiliteten i affärerna gör att Assa Abloy inte gynnas i lika stor utsträckning som många andra bolag av en förväntat stärkt konjunktur i Europa. Estimaten har inte rört sig mycket sedan årsskiftet och det har heller inte Assa-aktien. Månne börjar den höga värderingen skapa en viss motvind för kursutvecklingen.

Vi behåller en Neutral rekommendation.