STOCKHOLM (Fonder Direkt) Sedan den stora korrektionen på världens aktiemarknader inleddes under hösten 2018 har korrelationen mellan oljepriser och aktieindex varit tydlig, men med större prisrörelser för exempelvis Brent-oljan än för aktieindex såsom amerikanska S&P 500.

Prisutveckling för Brent, S&P 500 och SPDR:s energi-ETF mätt från strax innan oljepriskollapsen som inleddes 2014 upphörde. (Källa: Infront)

Förklaringen ligger delvis i att placerare i större utsträckning har börjat ta spekulativa positioner i oljerelaterade investeringsprodukter, baserat på en tro om var den globala ekonomin ska ta vägen, enligt Dan Lindström, som är förvaltare på fondbolaget Proxy Petroleum AM. Den rådande tesen har varit att om spekulanterna förväntar sig att den globala ekonomin ska stärkas, att konsumtion och resande ska öka, handlas oljepriset upp, och vice versa. Dan Lindström ser dock denna logik som något haltande, då förhållandet kring hur stor ökning av energianvändningen som krävs för att möta en ökad BNP-tillväxt har minskat med omkring hälften under de senaste 30-40 åren. Dessutom är ett högre oljepris sämre för konsumenterna i de allra flesta länder, lägger han till.

Sedan årsskiftet har Brent-oljepriset stigit 30 procent, medan ovan nämnd energi-ETF har mäktat med en uppgång på drygt 14 procent (något sämre än S&P 500 som har stigit drygt 16 procent, bägge i dollar). Årets oljeprisuppgång kan ses i ljuset av ett fall på inte mindre än 37 procent under förra årets fjärde kvartal.

Dan Lindström menar att en inte obetydande del av höstens oljeprisfall hade att göra med att den tidigare uppåtgående pristrenden fick många oljebolag att avstå från att "prishedga" sig, det vill säga att låsa in försäljningskontrakt med fasta priser på korta tidshorisonter. När oljepriset sedan gjorde helt om på grund av ett snabbt ökat utbud blev det bråttom för många bolag att agera.

"Det fanns någon slags eufori under förra sommaren och tidig höst om att oljepriset bara kunde gå ett håll, rakt upp. Därför säkrade bolagen historiskt lite av sin produktion, för att man helt enkelt ville vänta på ett högre pris. När det inte kom och priset istället vände nedåt fick bolagen snarare panik och insåg att de inte skulle klara av sin kassaflödessituation om priset fortsatte ned bara lite till", säger Dan Lindström.

Det gjorde att bolagen tog det säkra före det osäkra och låste in sina försäljningspriser på lägre nivåer än vad som egentligen var önskvärt, på vad som kan betecknas som en köparens marknad, förklarar Dan Lindström. Han lägger till att detta bidrog till att trycka ned oljepriset under den nivå som egentligen kan anses motiverad ur ett fundamentalt perspektiv, sett till utbud, efterfrågan och produktionskostnader.

Förvaltaren bedömer att nuvarande oljeprisnivåer befinner sig inom ett spann på omkring 5-10 dollar upp respektive ned från dagens pris, som kan ses som en bra nivå och där han förväntar sig att priset kommer att befinna sig inom över överskådlig tid.

Många energiaktier anses vara lågt värderade. Tror du att det finns en ESG-aspekt som har bidragit till ett säljtryck?

"Ja, det är en väldigt stor faktor. Allt annat lika så är investerarbasen i dessa aktier lägre nu än vad den var för bara ett par år sedan. Men det handlar inte bara om ESG, utan det finns även många investerare som har lämnat sektorn då man bedömer riskerna som stora kring hur oljebehovet ska utvecklas i framtiden, hur stor elbilsmarknaden ska bli och liknande funderingar", säger Dan Lindström.

Det här är faktorer som har bidragit till lägre aktievärderingar och förvaltaren förväntar sig att de lägre värderingsmultiplarna är något man som investerare i sektorn kommer att behöva vänja sig vid. Dan Lindström noterar även en kraftig skillnad i kursutveckling mellan vad han kallar förhållandevis gröna oljebolag och smutsigare dito. Dels har de "gröna" bolagen lyckats behålla en större investerarbas, men samtidigt har finansieringskostnaden för "smutsiga" bolag stigit. Banker och obligationsinnehavare kräver numera mer betalt för att låna ut till de senare, då man bedömer att risken har ökat, enligt Dan Lindström, som konstaterar att oljebolag har stora investeringskostnader och att högre lånekostnader får en direkt effekt på sista raden.

"Skillnaden i lånekostnad mellan de renare och de smutsigare oljebolagen har blivit markant, och det kommer troligen bli ännu dyrare relativt sett för smutsiga bolag att låna. Vilket är bra, för oavsett hur man ser på det kommer det på global nivå att användas förhållandevis mycket olja under förhållandevis lång tid. Då är det extremt viktigt att man fortsätter ställa höga krav på oljebolagen", säger Dan Lindström.

Alternativa energisatsningar premieras av marknaden

En annan faktor som kan ha haft en påverkan på hur olika oljebolag värderas är vilken beredskap de har för en värld med mindre oljekonsumtion, i form av exempelvis satsningar på vind- och solkraft. Dan Lindström pekar på Equinor och Shell som två föregångare på detta område, som har kommit att åtnjuta relativt sett högre värderingsmultiplar trots att de fortfarande till "99 procent plus" är oljebolag sett till vinster och kassaflöden. Förvaltaren ser ett uppenbart samband mellan denna typ av gröna satsningar och högre placeringsvilja från investerare, med en tendens till högre multiplar jämfört med de oljebolag som inte investerar i alternativa energikällor. Ett undantag han nämner är Lundin Petroleum, som är ett renodlat oljebolag utan satsningar på exempelvis vind, men som uppges belönas av marknaden då bolaget anstränger sig för att producera så rent som möjligt.

Dan Lindström förväntar sig att omsättningsandelen för alternativa energislag inom bolag såsom Shell kommer att öka rejält de kommande 10-15 åren, och konstaterar att Shells vinster, exempelvis omkring 15 miljarder dollar i det tredje kvartalet 2018, ger goda förutsättningar för att bygga ut portföljen inom förnybar energi.

Vad tror du händer med oljepriset om utvecklingen inom elbilar exploderar framöver? Skulle priset klara en sådan utveckling utan att sjunka kraftigt?

"Det där är en bra fråga i sig. I en perfekt värld så borde utbudet justeras ned i takt med efterfrågan och oljepriset fortsätta hållas på en vettig nivå. Men skulle det bli så, eller skulle vissa bolag bara att försöka mjölka ur så mycket de kan så långt det var möjligt?"

Man kan tänka sig att utvecklingen mot allt lägre produktionskostnader i ett sådant scenario kommer att accelerera ytterligare?

"Ja. Och i dagsläget finns det dessutom redan en stor mängd olja som 'mår väldigt bra' även med ett pris på 25-30 dollar fatet, och som fortfarande skulle tjäna mycket pengar om priset sjönk till de nivåerna. Det handlar om allting från Mellanösternproducenter till Lundin Petroleum. Jag tror till exempel att Lundin kommer att ha långsiktiga produktionskostnader i spannet 3-4 dollar fatet när Sverdrup-fältet tas i produktion", säger Dan Lindström.

Det här är förstås något ni följer noggrant?

"Vi följer det väldigt nära, och har även en fond som enbart inriktar sig på förnybar energi. Vi är inne i en energiövergångsperiod som bara kommer att accelerera. Det är väldigt svårt att prognostisera exakt hur det kommer att se ut på längre sikt - men ändå uppenbarligen extremt relevant med tanke på hur långa investeringscykler det är inom energi", enligt förvaltaren.

Dan Lindströms fond Proxy Petroleum Energy har stigit med 17,8 procent sedan årsskiftet, vilket är en bit efter median på 22,3 procent bland de tolv fonder inom kategorin energi som är tillgängliga i Sverige. Bäst hittills i år har Guinness Global Energy avkastat, med en uppgång på 24,3 procent i svenska kronor. Det är framförallt de två senaste veckorna som har bidragit till Proxy Petroleum Energys relativa underavkastning i år, meddelar förvaltaren.

"I ett längre perspektiv har utvecklingen varit mycket god ur ett jämförelsehänseende, vilket utmärkelsen vid Lipper Fund Awards 2019 som bästa energi-aktiefond sett över tre år vittnar om", säger Dan Lindström.

Tjänsten Fonder Direkt produceras av Nyhetsbyrån Direkts fondredaktion, som är frikopplad från Direkts övriga redaktion. Materialet kan vara finansierat och framtaget efter överenskommelse med extern part, vilket i förekommande fall markeras med "uppdragsartikel" under rubriken.

Joakim Hellquist +46 8 5191 79 05 https://twitter.com/Fonder_Direkt

Fonder Direkt