Det nu avslutade räkenskapsåret utgör en milstolpe på många sätt i H&M:s historia. För första gången under åren på börsen, H&M noterades 1974, går klädjätten ur ett år med färre butiker än vad de hade när de gick in i det. De 5018 butiker som bolaget hade den sista november 2020, när räkenskapsåret stängdes, är 58 färre än samma tidpunkt ett år tidigare.

Och allt talar för att 2019 kommer att stå kvar som ”Peak Butik” för H&M och att de 5076 butiker man hade i slutet av det året aldrig kommer överträffas igen. H&M:s guidning i fredagens bokslut inför 2021 är nämligen att butiksnätet krymper med ytterligare 250 butiker under innevarande år, en upprepning från budskapet i förra rapporten.

När det var som mörkast i fjol såg det även ut som att H&M skulle riskera att utlösa en annan märkeshändelse, att gå med förlust under ett helår för första gången. Men återhämtningen i höst, hårt arbete med kostnaderna och medvind från statliga stöd mynnade ut i en kvartalsvinst på 3,9 miljarder kronor på rörelsenivå.

Därmed stänger H&M året med en rörelsevinst på 3,1 miljarder. Att rörelsemarginalen för helåret sätter nytt bottenrekord var självskrivet och de 1,7 procent som året landade på är anmärkningsvärda, men måste ses i ljuset av att omkring 80 procent av H&M:s butiker var stängda under en period förra våren och att klädhandeln tillhör de hårdast drabbade branscherna.

Skiftet från fysiska butiker till online påbörjades för många år sedan, skillnaden är att det som tidigare var en lönsamhetsfråga under pandemin har blivit en överlevnadsfråga för många bolag i branschen. H&M är tack vare sin storlek, finansiella styrka och en numera etablerad online-plattform väl rustade för att komma ur krisen i en styrkeposition och med färre konkurrenter att slåss emot.

Bokslutet visar att andelen försäljning som sker online stod för 28 procent ifjol och tillväxttakten i online-försäljningen drog iväg under fjärde kvartalet och ökade med 50 procent. Nya nedstängningar och rekommendationer att undvika butiker är förstås en viktig drivkraft bakom uppgången men digitaliseringstrenden har snabbspolats och riktningen kommer bestå.

Blickar vi framåt så är H&M fortfarande i en tuff sits med stängda eller halvstängda samhällen och försäljningen hittills under första kvartalet, som avser december till februari, har backat med 23 procent.

Förväntningarna är samtidigt att en normalisering och lättare jämförelsetal ska vända innevarande helår till en hälsosam tillväxt på 16 procent, enligt analytikerkonsensus i Factset. Därefter spås försäljningen fortsätta öka med 4-5 procent de kommande två åren.

Rörelsemarginalen tar, om prognoserna infrias, ett kliv tillbaka mot de 7,5 procent H&M hade före pandemin och klättrar sen ytterligare lite till kommande år men det är inga stora hopp som ligger i korten.

Den här förväntansbilden innebär en värdering på p/e 26 i år och 22 nästa år – en bit över bolagets historiska snitt. Någon utdelning kommer inte aktieägarna få under våren på grund av det fortsatt osäkra läget men H&M öppnar för att återkomma senare under året med tidpunkt och nivå.

P/e-tal rullande 12 månader

Den dagen pandemin kan summeras kommer H&M troligen stå som en av vinnarna i branschen. Men bolaget är fortfarande i krishanteringsläge och vilka marginaler som blir det nya normala när omställningen från fysiska butiker till online har kommit längre är en mycket öppen fråga.

I ljuset av den osäkerheten ser vi inte skäl för att värderingsmultiplarna ska skruvas upp ytterligare från nivåer som redan ställer krav på bra långsiktig vinsttillväxt. Vi är fortsatt neutrala till aktien.