På Placera använder vi cookies på vår sajt för att få den att fungera korrekt, personalisera innehåll och annonser och för att analysera hur sajten används. Genom att godkänna accepterar du att cookies används. Läs mer och hantera inställningar

Rätt med ett vänteläge i Resurs

Aktieanalys Resurs tidigare vd, Kenneth Nilsson, lämnade i år rollen efter 32 år i banken varav åtta år som vd. Värderingen är historiskt låg men det för tidigt att bedöma hur det kommer att gå för bolaget.

Att den nya vd:n, Nils Carlsson, kommer från tech-bolaget Fortnox bekräftar det förändrade marknadslandskapet och framåtblickande så finns det många osäkerhetsfaktorer – inte minst konkurrensen från exempelvi Klarna och Santander.

De svenska storbankerna har under de senaste åren visat hur svårt det är att bedöma risker för en utomstående aktieägare med en begränsad insyn i bankens förehavanden. Att förstå den verkliga risken i låneboken, och andra risker så som penningtvättstransaktioner, är nästan en omöjlighet. Av den anledningen så brukar en del säga att banker är en “black box”, en svart låda, som likt ett isberg endast visar en liten del av risken ovanför vattenytan. Vad som döljer sig under vattenytan får man oftast aldrig veta förens kreditsmällen är ett faktum.

Givet ovan så är man som aktieägare oerhört beroende av bankens ledning som med sin integritet, erfarenhet och kompetens kan säkerställa en erforderlig riskhantering med ett strängt ramverk och en tillhörande övervakning. Risker kan aldrig undvikas helt men med tidiga insatser så kan man ofta minimera påverkan för banken i sin helhet.

Och när man ser ledningsförändringar i banker så är det viktigt att dels bedöma varför det sker, men också fundera kring själva tidpunkten för vd-bytet. Det gäller framför allt när marknaden är på väg att förändras i någon form.

I detta läge befinner sig Helsingborgsbaserade Resurs Bank vars tidigare vd, Kenneth Nilsson, nyligen valde att lämna självmant efter åtta år vid vd-rodret. Sammanlagt så har han varit anställd i banken under 32 år i olika roller. Vi tycker därför att det finns skäl att ta ett steg tillbaka och just fundera kring marknadsutvecklingen.

Resurs lämnade i dagarna sin rapport för det tredje kvartalet vilket inte rosade aktiemarknaden. Aktien har på bara en vecka fallit med drygt 10 procent där rapporten visade på en svag lånetillväxt och en låg sannolikhet för utdelning under 2020.

Att banken är selektiv i sin utlåning i syfte att vara försiktig i nuvarande osäkra marknadsläge är inte dåligt men att utdelningen kan utebli under året väcker frågor om hur riskbilden ser ut i banken efter påverkan från coronapandemin. Inte minst då man redan ligger över myndighetskraven och bankens uppsatta mål för kapitalbasen.

Resurs har heller inte tagit del av statliga stödåtgärder. Förutom att följa myndigheternas generella rekommendationer så kan en möjlig orsak vara att man vill bygga en extra buffert då Finansinspektionen förväntas komma med nya kapitalkrav i mitten av 2021. Hur dessa kommer att påverkan banken är ännu okänt. År 2016 fick banken böter från finansinspektionen på 35 miljoner kr då man brutit mot regelverket och haft ett för litet reservkapital.

Ska man lyfta fram något positivt under det tredje kvartalet så sjönk kostnaderna i förhållande till intäkterna (K/I-talet) under perioden till 36,8 procent (37,6) för bankverksamheten. Det är i linje med det finansiella målet om att ligga under 40 procent på medellång sikt.

Men utifrån aktiekursnedgången på senare tid så tror vi marknaden bryr sig mindre om nuvarande resultatnivå utan mer om hur framtiden ser ut med en eventuellt ökad arbetslöshet, vilket påverkar kreditförlusterna. Det är till exempel möjlighet att det finns ett “lagg” i kreditmarknaden där förluster från pandemin, med ökade arbetslöshet som orsak, syns i resultatet först om ett halvår eller mer när kundernas besparingar tagit slut och man har svårt att hänga med i betalningsplanerna. En del människor som tar dyra privatlån, vilket är en viktig del av Resurs affär, har ofta redan från början en svag ekonomisk situation.

Källa: Resurs Holding

Men aktiemarknaden behöver inte bara förstå risken i låneboken utan också hur konkurrensen är på väg att förändras i ett nytt marknadslandskap som leds av tech-bolag. Att Resurs rekryterat Nils Carlsson som ny vd från Fortnox tycker vi i detta perspektiv är helt rätt. Han utsågs till vd-rollen redan i våras och i sitt vd-ord, i den senaste delårsrapporten, anger han att bolaget nu kommer inleda en transformationsresa där man bland annat ska bli mer datadrivna och tech-orienterade. I praktiken så innebär det att man under kommande år kommer att göra stegvisa investeringar med fokus på affärsdrivande IT-projekt och tekniska lösningar, vilket möjliggör skalbara och molnbaserade lösningar.

Frågan är dock om Resurs är sena med denna satsning eller om det är rätt att göra denna transformationsresa nu när marknaden för exempelvis betalningslösningar blivit mer mogen. Idag har Klarna, Stripe och Paypal redan tagit 80 procent av denna marknad sett till antalet domäner (webbplatser – till exempel e-handelsaktör). Enligt analysföretaget Datanyze så har Resurs en marknadsandel på strax under 4 procent med DIBS, Braintree och Svea Ekonomi som närmsta konkurrenter. Troligen kommer Resurs att förlita sig mer på fysiska aktörer som bilverkstäder och butikskedjor för sina betalningslösningar. Men det är man inte heller ensam om att göra med uppstickare som Santander bank.

Källa: Datanyze

Ifjol lyfte Kenneth Nilsson fram, i en intervju med Realtid, att en konsolidering på den nordiska marknaden är på väg och troligen handlar det om att Resurs och ett antal andra nischbanker till slut går samma givet att affärsmodellerna förändrats i grunden med det teknikskifte som pågår där konsumentbeteenden också påverkas. Nilsson noterar att antalet konkurrenter till Resurs ökat kraftigt de senaste 20 åren.

Inom privatlån har banken starka konkurrenter som Nordax, Komplett, Bank Norwegian, Collector, Santander och TF Bank. Därtill finns flera jämförelseaktörer, exempelvis zmarta.se, som driver ned lönsamheten i sektorn genom ökad pristransparens för kunderna. Sammantaget så ser vi i Resurs affärsmodell inga stora hållbara, varaktiga, konkurrensfördelar som gör att banken skiljer sig signifikant mot konkurrenterna. En investering i Resurs bygger således på att man tror på en strukturellt växande marknad som gynnar alla aktörer.

Kopplat till transformeringsresan så pågår också en förändring intern i Resurs där en effektivisering av den nordiska organisationen inletts av Carlsson för att bättre kunna ta tillvara på de synergier som finns mellan marknaderna. Under det fjärde kvartalet så har man därför beslutat om att minska personalstyrkan med cirka 70 tjänster. Detta bedöms ge årliga besparingar om cirka 43 miljoner kr med full effekt från det andra kvartalet år 2021. Ifjol utgjorde Sverige och Norge majoriteten av Resurs Holdings resultat före skatt, med en total resultatandel om cirka 75 procent.

Källa: Resurs Holding

Nils Carlsson har ännu inte indikerat att man kommer att förändra Resurs finansiella mål utan har, genom delårsrapporten, bekräftat redan uppsatta mål kopplat till bland annat avkastning på det egna kapitalet (ROE) och utdelningsnivå. Vi tror det kan dröja till bokslutet och årsredovisningen för 2020 innan vi har en bättre uppfattning om hur bankens resultatförmåga, och de finansiella målen, kommer att påverkas av den transformationsresa som nu inletts.

Analytiker som täcker Resurs förväntar sig att kreditförlusterna ökar under innevarande år till 906 miljoner kr (669). Rörelsemarginalen, efter kreditförluster, förväntas därmed att sjunka till 36,8 procent (42,5) per 2020 och även ligga kvar på denna nivå under 2021. Det är först till år 2022 som man ser en återhämtning i lönsamheten till drygt 39 procent. Det är inget orimligt antagande då det kan dröja innan arbetsmarknaden stabiliserats efter nuvarande pandemi. På sista raden så innebär en rörelsemarginal på 36,8 procent en vinst per aktie om 5,4 kr. I dagsläget betyder det ett p/e-tal på 8 gånger för nästa års vinst. Det kan ställas mot historiken där p/e-talet för perioden 2017-2019 i snitt legat på 10 gånger, varav lägst 9,5 gånger år 2018. För den som tror på en vinstnormalisering till historiska nivåer så representerar det en viss uppsidepotential.

Banker brukar i regel värderas utifrån aktiekursen i förhållande till det egna kapitalet (p/b-tal), och där man väger in avkastningen på det egna kapitalet (ROE). En högre avkastning ger ett högre p/b-tal, allt annat lika, och vice versa. Med Resurs som exempel så betyder alltså en sjunkande vinst, och därmed avkastning, i år en lägre värderingsmultipel.

För 2021 så skissar analytikerkåren samlat på en vinståterhämtning, och att det egna kapitalet per aktie således stärks till cirka 40 kr. I skrivande stund betyder det en p/b-multipel om 1,1 gånger. Det är lågt - både sett till historiken men också till vissa konkurrenter inom nischbankssegmentet. Snittsiffran för de senaste tre åren ligger kring 1,8 gånger, och för exempelvis konkurrenten TF Bank så ligger p/b-multipeln just nu på drygt 1,4 gånger för nästa år.

Nyckelfrågan är givetvis vad som är en rimlig p/b-multipel för Resurs Bank utifrån nuvarande marknadsläge där vi också ska väga in ett digitalt teknikskifte som förändrar affärsmodeller, eventuellt ökad risk för kreditförluster beroende på utvecklingen på arbetsmarknaden med påverkan från coronapandemin, samt även en ökad konkurrens. Det blir således svårt att jämföra värderingen med historiken, men även mot andra banker som skiljer sig emellan genom sin riskprofil. Vad man kan säga är dock att avkastningskravet, riskpremien, har ökat och som gör att multipeln ska vara lägre. Och är man lite mer åt det konservativa hållet i avkastningskravet så anser vi att man i dagsläget kan motivera en p/b-multipel kring 1,2 gånger, utifrån en avkastning på det egna kapitalet om 14 procent nästa år.

Multiplicerar vi en p/b-multipel på 1,2 med eget kapital per aktie om 40,2 kr per 2021, så utmynnar det i ett börsvärde om cirka 48 kr per aktie. Mot dagens aktiekurs så innebär det en uppsidepotential på drygt 10 procent, vilket är en ganska låg säkerhetsmarginal. Om man istället applicerar en historisk multipel om 1,8 gånger så blir uppsidepotentialen naturligtvis mycket högre, men vi tycker som sagt att man i detta läge ska vara försiktig direkt efter ett ledningsbyte och utifrån nuvarande marknadsosäkerhet i spåren av coronapandemin.

Aspekt att beakta i övrigt är dessutom analytikerkårens utdelningsprognos där ledningen indikerat att utdelningen under 2020 sannolikt utgår. Analytikerkåren bedömer ändock att en utdelning kommer fast på en något lägre nivå. Enligt ledningen är utgångspunkten att utdelningen för 2019 till slut ska delas ut till aktieägarna när myndigheterna lättat på sina rekommendationer. En hög direktavkastning brukar annars locka investerare till en aktie som sett en stor kursnedgång.

Summa summarum, så anser vi att det är ett vänteläge i Resurs Bank och ger därför en neutral rekommendation för aktien. Värderingen är inte hög sett till historiken men med ny vd vid rodret så vill vi se om och hur han förändrar bankens riskprofil, och även få en bättre insikt kring hur bankens resultatförmåga och finansiella mål kommer att påverkas av den transformeringsresa som nu har inletts.

Gå till Placera.se och läs fler artiklar

Värdepapper Råd från Placera Kurs vid publicering Sedan publicering
Resurs Holding Neutral 40,76 -
Mer från förstasidan

Marknadsöversikt

Stockholmsbörsen, OMXS30

I dag
-
Senast
-
{point.key}

Världsindex

Index +/- % Senast
DAX - -
Hang Seng - -
Nikkei - -

Valutor

Valuta +/- % Senast
USD/SEK - -
EUR/SEK - -
GBP/SEK - -
EUR/USD - -

Räntor

Ränta +/- % Senast
- -
5-års ränta - -
10-års ränta - -

Råvaror

Råvara +/- % Senast
Olja - -
Guld - -
Silver - -
Koppar - -