Gunnebo säljer fysiska säkerhetsprodukter såsom kassaskåp, inpasseringssystem och maskiner för säker kontanthantering till framförallt kunder inom bank och handel. Bolaget är nu under bud från bland annat storägaren Stena tillsammans med riskkapitalfirman Altor, som i förra veckan bjöd 25 kr/aktie.
Det här handlar om en kronisk underpresterare som vi har skrivit om ett par gånger genom åren. Senast för ganska exakt ett år sedan (BV 19-43) där vi (åter) landade i att man gör bäst i att undvika denna värdefälla. För som alltid så såg aktien billig ut ”om bara” marginalerna stiger. Ja, det är just det. ”Bara”. Problemet för Gunnebo är att det länge varit så. Historiken är urusel där återkommande engångsposter är snarare regel än undantag.
Koncernen har tidigare varit spretig och ofokuserad. Man har de senaste åren genomfört stora omstruktureringar för att lyfta lönsamheten men resultatet har mer eller mindre uteblivit. Ledningsbyten har avlöst varandra vilket gjort det svårt att staka fram en ordentlig strategi och väg framåt. Det spiller även över en del på huvudägaren Stena som i våra ögon agerat alldeles för passivt och svagt genom åren. Stena är inte heller kända för att vara den mest aktiva ägaren bland de börsbolag som återfinns i portföljen (bland annat Beijer Electronics).
Branschen för säkerhetsprodukter är konkurrensutsatt och det råder prispress. Ett annat problem för Gunnebo är att skuldsättningen stundtals varit väldigt hög, vilket betytt återkommande nyemissioner för att stärka finanserna. Det har också spätt på det låga förtroendet för bolaget.
Gunnebo är dessutom en tydlig coronaförlorare med en stor och bred geografisk närvaro i länder som Indien, Brasilien, Spanien och Italien, i kombination med Storbritannien. Bolaget väntas tappa 25-20 procent av försäljningen i Q3. Ebita-marginalen väntas också falla 2-3 procentenheter, jämfört med 7 procent för Q3 2019. Under juli-augusti är resultatet för koncernen ytterst klena 6 Mkr (32). Och för det fjärde kvartalet väntas en viss återhämtning men resultatet kommer vara väsentligt sämre än 2019. Enligt våra beräkningar så är omsättningen knappt 4,7 miljarder kr de senaste 12 månaderna, med en ebita kring 180 Mkr (marginal under 4 procent).
Stena och Altor erbjuder 25 kr/aktie, exakt den nivå som aktien stod i när vi analyserade bolaget för ett år sedan. Premien är 33 procent men ur ett längre tidsperspektiv så har Gunnebo varit en katastrofinvestering med en totalavkastning på -20 procent de senaste 5 åren, inräknat budpremien. Noterbart är att Accent Equity köpte Troax från Gunnebo år 2010. Troax har numera ett börsvärde på 10 miljarder kr, jämfört med Gunnebos 2,5 miljarder.
Den här texten publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 46 den 5 oktober.
Huvudägaren menar nu att en onoterad miljö är bättre givet de stora investeringar som krävs. Eventuellt behövs ytterligare pengar för att klara coronakrisen. Baserat på de senaste 12 månadernas resultat så värderas Gunnebo till ev/ebita 17 när vi räknar med en nettoskuld på dryga 1,1 miljarder kr (vid utgången av Q2).
Styrelsen rekommenderar budet och de tre största ägarna ställer sig positiva. Vi anser också att man ska acceptera budet för känslan är att problemen i Gunnebo kommer fortgå en bra tid framåt också. Det finns bättre alternativ på börsen. Aktien handlas i princip till budnivån så sälj aktien och placera pengarna annorstädes.
