Ventilationsbolaget Systemair kan se tillbaka på ett starkt första halvår i sitt brutna räkenskapsår 2019/20. På torsdagsmorgonen presenterades utfallet i bolagets andra kvartal och den övergripande starka trenden från första kvartalet visade sig ha fortsatt.

Hemmamarknaden i Norden fortsätter att vara svag men stark efterfrågan på andra viktiga marknader innebar att omsättningen organiskt ökade med 6 procent i andra kvartalet.

I Norden, som stod för 20 procent av omsättningen i kvartalet, var den underliggande tillväxten -1 procent. Det var ändå en klart förbättring jämfört med utvecklingen i det första kvartalet. Den svenska marknaden var bra men övriga länder svaga. Systemair flaggar för att en ytterligare nedgång är att vänta i Norge.

Glädjande var dock att region Västeuropa som även den var trög i det första kvartalet nu har repat sig. Västeuropa stod för drygt 40 procent av omsättningen och rapporterade en organisk tillväxt på 7 procent i perioden.

Östeuropa/OSS (forna sovjetstater) och Nordamerika var bästa tillväxtregioner redan i första kvartalet och de behöll den titeln även det andra kvartalet. Justerat för valutaeffekter och förvärv ökade omsättningen med 13 procent i båda områdena. Av de två är Östeuropa/OSS klart större och Ryssland är fortfarande en av Systemairs största marknader.

Bra underliggande tillväxt lade grunden till ett bra kapacitetsutnyttjande i Systemairs fabriker. Det innebar bra lönsamhet i kvartalet. Bruttomarginalen förbättrades och nådde den högsta nivå på många år. Samtidigt höll bolaget i kostnaderna bra och på rörelsenivå ökade resultatet med hela 50 procent jämfört med samma kvartal i fjol.

Lönsamhetsförbättringen är enligt vd Roland Kasper även ett resultat av de senaste årens effektiviseringsarbete. Systemair har haft stora problem med lönsamheten i framför allt ett antal förvärvade bolag. Bolaget jobbar även löpande med att optimera produktionsstrukturen och har bland annat slagit ihop ett antal enheter.

Roland Kasper

Målet är att komma tillbaka till tvåsiffrig rörelsemarginal som man hade för några år sedan. I det andra kvartalet enskilt nådde man det målet med en marginal på 11,4 procent. På rullande tolv månader är dock marginalen drygt 7 procent.

Även om Systemair gått på ett par nitlotter i sitt förvärvsarbete så är det fortsatt en viktig del i bolagets tillväxtstrategi. Under Roland Kasper har dock processerna stramats upp och man köper inte längre turn-around kandidater. Idag vill Systemair att de förvärvade bolagen ska bidra positivt till verksamheten från dag ett.

I det andra kvartalet bidrog förvärv med drygt 5 procents tillväxt. Valutaeffekterna var dessutom positiva och totalt sett ökade omsättningen med 15 procent jämfört med samma kvartal i fjol.

Systemair har kunnat uppvisa positiv organisk tillväxt under nästan alla de kvartal bolaget varit börsnoterat. Det är den aktiva förvärvsstrategin som spiller över även på den organiska tillväxten då de köpta bolagen under ett antal år drar nytta av att ingå i Systemairs organisation.

Roland Kasper skriver i sitt vd-ord i halvårsrapporten att han har god tillförsikt om fortsatt bra organisk tillväxt för Systemair. Efterfrågan generellt god på bolagets marknader pådrivet av en strukturell tillväxt för ventilationsprodukter. Systemair har också inlett ett samarbete med Panasonic inom luftkonditionering som bolaget på sikt räknar med kan bli viktigt. Panasonic är en bjässe på området så förutsättningar finns.

De analytiker som bevakar Systemair räknade före halvårsrapporten enligt Infront Data med att det innevarande räkenskapsåret skulle sluta med en vinst per aktie på 8,71 kronor. Efter det oväntat starka andra kvartalet är dock bolaget redan nu uppe i 8,54 kronor på rullande helårsbasis så estimaten lär få höjas en bit.

Det gäller sannolikt även prognoserna för de närmast följande räkenskapsåren också. För nästkommande räkenskapsår är snittprognosen i dagsläget en tillväxt på 5 procent och ett vinstlyft på 17 procent, drivet av fortsatta lönsamhetsförbättringar.

På de nuvarande estimaten handlas Systemair till p/e 19,5 för innevarande år och till 16,6 på nästkommande år. De multiplarna lär dock som sagt komma ned en bit i takt med att vinstprognoserna petas uppåt de kommande dagarna.

Direktavkastningen i Systemair-aktien väntas de närmaste åren uppgå till 1,4 procent respektive 1,7 procent.

Systemair har de senaste åren varit svårförutspått för analytikerna. De stora omstruktureringar som pågått i koncernen har gjort resultaten ryckiga mellan kvartalen och bolaget har haft en tendens att överraska kraftigt både positivt och negativt. De grova missarna har dock lyst med sin frånvaro de senaste kvartalen och det har gjort tydligt avtryck i aktien som stigit kraftigt det senaste året.

Kursen är nu uppe på nya all-time high nivåer. Värderingen är hög men inte ovanligt hög för att vara Systemair. Bolagets starka tillväxthistorik har gjort den eftertraktad på börsen. En titt i kursgrafen för de senaste tio åren visar dock att det historiskt varit en dålig idé att kliva på Systemair-aktien när den är uppe på nya all-time high nivåer. Aktien har haft en tydlig tendens att såga sig fram mellan åren och från en ny topp tills att den vänder nedåt brukar det inte dröja särskilt länge.

Så även om bolaget nu ser ut att vara uppe på banan igen efter några tuffa år så väljer vi att avstå. Efter att ha rusat nära på 80 procent det senaste året känns inte förhållandet mellan risk och möjlig avkastning lockande framöver.

Vi behåller en neutral rekommendation.