Skogs- och pappersbranschen är oerhört stabil och beständig i en del avseenden samtidigt som det också pågår stora förändringar i andra. Det är en basindustri med samma insatsvaror och produkter sedan lång tid. Men produktionsteknologin förändras liksom produkt- och kundmix och det är en långsam men stark trend som skapar stort förändringstryck.
En av de tydligaste förändringarna är antalet bruk samt storleken på dessa. 1980 fanns det 62 pappersbruk i Sverige och 72 massabruk. 2017 hade de siffrorna minskat till 40 respektive 38 men trots detta ökade den totala kapaciteten. Massakapaciteten under samma period har ökat med drygt 220 procent och papperskapaciteten med drygt 250 procent. Med andra ord har ett genomsnittligt svenskt bruk mer än fördubblats i storlek. Orsaken är skalfördelar i en bransch som mer än de flesta andra karaktäriseras av höga fasta investeringar och låg produktdifferentiering vilket betyder att pris och volym är avgörande.
Höga inträdesbarriärer
En positiv aspekt av detta är att inträdesbarriärerna är höga vilket minimerar risken för att nya aktörer ska komma in och förändra branschen. Men det interna (i branschen) förändringstrycket är likväl stort. 2015-2017 investerades totalt 45 miljarder kronor i branschen vilket för 2017 motsvarande hela 10 procent av näringslivets totala investeringar. Majoriteten av dessa investeringar har handlat om omställningen från grafiskt papper till kartong.
Sverige har med god tillgång till råvara såväl som energi (som är en avgörande kostnadspost för branschen) en stark position inom massa- och pappersindustrin vilket avspeglats i en god utveckling för branschen. Under perioden 1980-2006 fördubblades den svenska pappersproduktionen från drygt 6 till 12 miljoner ton årligen. Men sedan perioden 2006-2007 har produktionen faktiskt minskat, till en nivå på drygt 10 miljoner ton under 2017.
Export driver tillväxten
Den stora ”swingfaktorn” är exporten. Det var stigande export som drev på den goda utvecklingen sedan 80-talet då den inhemska efterfrågan i princip stått stilla sedan dess och rentav minskat något över tiden. Så all tillväxt i branschen var hänförlig till efterfrågan från utlandet. För Sverige är Tyskland den största exportmarknaden för massa med drygt 0,7 miljoner ton årligen av en total export om 3,7 miljoner ton (2017).
Inom papper är exportandelen väsentligt högre, där hela 91 procent av produktionen går på export, enligt Skogsindustrierna. Globalt är det Kina som dominerar handeln i massa, med 30 procent av världsmarknaden. Inom papper är det Kina, Nordamerika och Europa, så även här dominerar Kina sett som enskilt land. Kina är dessutom även det enskilt största producentlandet. Så i mångt och mycket handlar tillväxtförutsättningarna i branschen, allt annat lika, om utvecklingen i Kina.
Det som talar för en god efterfrågan är framför allt tre saker: stark tillväxt inom förpackning på grund av en ökad e-handel, ökat efterfrågan på hygienprodukter samt stark tillväxt i tillväxtmarknader där de två senare faktorerna drivs av samma demografiska utveckling (växande medelklass). Denna utveckling har också gjort att alltfler bruk skiftar mot förpackning från andra papperskvaliteter, framför allt tidningspapper/grafiskt papper.
Det är ett skifte som pågått under lång tid då efterfrågebilden för dessa två kategorier förändrats radikalt. Men intressant nog verkar pendeln nu svänga tillbaka något. I takt med att förpackningsområdet växt har alltmer kapacitet tagits i bruk där, samtidigt som det motsatta skett inom tidningspapper. Men efter ett 2017-2018 med stark prisutveckling inom förpackningsmaterial så har priserna nu minskat på senare tid.
Det motsatta har skett inom grafiskt papper (där tidningspapper ingår) med stigande priser sedan 2017. Och prognosen är att denna trend ska fortsätta då det finns brist på kapacitet inom grafiskt papper på ett flertal marknader, inte minst den viktiga nordamerikanska marknaden.
Uppvärdering av skogstillgångar
Det finns dock en del potentiella problem. Om all ny kapacitet tas i bruk spår skogsindustrierna att efterfrågan på virke skulle öka med cirka 8 miljoner kubikmeter. I dagsläget ligger den totala avverkningen i Sverige omkring 90 miljoner kubikmeter. En nivå kring 95-100 miljoner kubikmeter antas vara maximum för att värna skogsbeståndet och därmed skulle vi redan nu ha nått taket för vad som kan produceras med inhemsk råvara och ytterligare ökningar skulle behöva täckas med import, vilket höjer snittpriset på insatsvarorna, och därmed också pressar lönsamheten.
Där finns en ytterligare risk då synen på koldioxidutsläpp vid avverkning skiljer sig mellan Sverige och EU. Striktare regler kan därför inte uteslutas, något som skulle innebära att Sverige kan tvingas köpa utsläppsrätter vilket ytterligare driver upp kostnaderna.
Vidare så är skogsbranschen en av de mest energiintensiva branscherna som finns där energikostnaderna i Europa utgör omkring 16 procent av totalkostnaderna (upp till drygt 30 procent). Och här finns en del utmaningar. Massa- och pappersindustrin står för drygt hälften av industrins energianvändning som 2017 uppgick till 143 TWh. Sverige är nettoexportör av energi. 2018 nettoexporterade Sverige 17,1 TWh el, så totalt hade vi således ett överskott.
Men det finns ambitiösa mål om att öka andelen förnybar energi, minska energianvändning, minska koldioxidutsläpp med mera vilket kan bli en utmaning för den energiintensiva massa- och pappersbranschen. Så även i ett energiperspektiv finns en del risker i termer av kostnadsökningar.
Slutligen så har vi prisbilden, som är ett världsmarknadspris och inget som enskilda aktörer kan påverka. Enligt Skogsbranschens rapport ”så går det för skogsindustrin” minskade priserna på grafiskt papper de senaste fem åren, framför allt under 2014-15, från en indexnivå på 100, ned mot 70-75. Men efter ett par års återhämtning ligger de flesta kvaliteterna nu på en nivå runt 90 och träfritt obestruket ligger rentav något över 100 i indexnivå. Förpackningsprisindex minskade från index=100 2014 till en nivå runt 80 fram till 2017 för att därefter återhämta hela nedgången. Undantaget är livsmedelskartong som haft en svagare återhämtning.
Vikande pristrend
Men sedan 2018 har priserna gradvis minskat. Även massapriset har haft ett par riktigt starka år 2017-2018 prismässigt, men har i år visat en viss avmattning. Det förefaller som om toppen är passerad i termer av försäljning och leveranser, men trots detta har kapaciteten byggts ut så det finns en del risker på nedsidan vad gäller prisbilden. Det är också ett återkommande tema i branschen där de höga investeringarna och långa ledtiderna gör att det är väldigt svårt att få långsiktig balans i priserna utifrån kapacitet/efterfrågan.
Men över tiden är det likväl en stabil sektor, inte minst vad gäller värdet för de bolag som har egna skogsfastigheter. För dessa är det bokförda värdet generellt sett lågt, och definitivt lägre än de transaktioner som genomförts på sistone. Ett bra exempel är AMF:s förvärv av BillerudKorsnäs innehav i Bergvik Skog öst för 12,2 miljarder. Priset motsvarade en ordentlig premie mot det bokförda värdet vilket är en bra indikation på potentialen även för andra stora skogsägare som exempelvis Holmen och SCA.
Givetvis kommer inte dessa värden att realiseras fullt ut, då skogstillgångarna är en ”arbetande” och viktig tillgång för ägarna, inte bara finansiellt. Men det ger ändå en indikation på att värderingsmultiplarna i dessa bolag ser högre ut än de är.
I veckans nummer kikar vi närmare på just SCA och Holmen, men även den mindre aktören Rottneros.
Den här texten publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 35 den 26 augusti. Läs mer om Börsveckan.
