Välj konkurrenten framför Momentum

Aktieanalys Momentum har sedan avknoppningen för två år sedan lyft marginalen och belönats med en kursuppgång på 50 procent. Framöver blir det tuffare att fortsätta i samma takt och vi ser större potential i konkurrenten.

Sommaren 2017 avknoppades Momentum Group från B&B Tools som i samma veva ändrade namn till Bergman & Beving. B&B Tools har tidigare, med stor framgång, avknoppat bolag som Addtech och Lagercrantz. Utgångspunkten för de flesta avknoppningar är att ett och samma bolag består av flera separata verksamheter som inte har några uppenbara synergier sinsemellan.

Tanken är att en avknoppning leder till ett ökat fokus på respektive bolags kärnverksamhet, samt att det blir enklare att skapa rätt incitament för ledande befattningshavare. Flertalet akademiska studier har visat att såväl moderbolagen som de avknoppade bolagen tenderar att generera en högre avkastning än marknaden, så för investerare är avknoppningar generellt högintressanta situationer. 

Innan avknoppningen bestod B&B Tools lite förenklat av två separata verksamheter: dels av ett produktbolag med egna varumärken inom exempelvis arbetskläder, verktyg och skydd, och dels av en återförsäljarverksamhet som sålde dessa (och konkurrerande) produkter. Det kan framstå som logiskt att ha ett produktbolag och ett försäljningsbolag under samma paraply, och för konkurrenter som exempelvis Swedol fungerar det väl.

För B&B Tools var det dock inte särskilt framgångsrikt. I synnerhet fungerade det dåligt för försäljningsbolaget, bland annat på grund av att sortimentet i för stor utsträckning begränsades till produktbolagets egna varumärken. Det resulterade i en konkurrensnackdel och betydligt sämre lönsamhet jämfört med många av konkurrenterna. Förhoppningen var därför att ett självständigt försäljningsbolag skulle ha bättre förutsättningar att nå en rimlig lönsamhet, och därför avknoppades försäljningsbolaget som numera heter Momentum Group.

Momentum består av två affärsområden. Det största heter Verktyg & Förnödenheter och omfattar försäljning av kläder, verktyg och skydd i de nordiska länderna mot kunder inom industri och bygg. Det är framförallt detta affärsområde som tidigare varit problemtyngt. Innan avknoppningen uppgick rörelsemarginalen inom affärsområdet till ynka 1,8 procent, men sedan dess har lönsamheten stärkts ordentligt – under det gångna räkenskapsåret 2018/2019 (april-mars) steg segmentets rörelsemarginal till 3,7 procent (3,0). Det är ett resultat av att man har stängt ned 15 olönsamma butiker, samt tack vare att man förbättrat inköpsrutinerna och logistiken.

Det andra affärsområdet Komponenter & Tjänster utgör endast 20 procent av koncernens omsättning men över 40 procent av rörelseresultatetet. I affärsområdet säljer man maskinkomponenter till industrikunder i Sverige, och under fjolåret nådde man en rörelsemarginal på över 11 procent. Affärsområdets betydligt starkare lönsamhet är delvis ett resultat av att produkterna är mer produktionskritiska. Det leder till att bolaget kan ta ut ett högre pris, vilket i sin tur ger en högre bruttomarginal. Vår bild är också att den högre lönsamheten är ett resultat av att denna verksamhet är betydligt mer välskött. Även tillväxten är god. I fjol ökade affärsområdets omsättning för jämförbara enheter med 9 procent.  

Trots det räknar vi inte med någon större organisk omsättningstillväxt i Momentumkoncernen framöver – som sagt utgör det ”sämre” affärsområdet cirka 80 procent av omsättningen och den organiska tillväxten har historiskt endast varit några få procentenheter. Vidare är marknadstillväxten ungefär i linje med bygg- och industrisektorn som enligt många bedömare står inför tuffare tider. En viktig tillväxtkomponent är därför förvärv, och under de två år som bolaget har varit självständigt har tio förvärv genomförts. Dessa bidrar sammanlagt en årlig omsättning på cirka 570 Mkr, vilket utgör omkring 10 procent av koncernens totala omsättning. Nettoskulden är endast omkring en gång rörelseresultatet (EBIT), så finansiellt bör det finnas utrymme för fler förvärv.

Men för att Momentum-aktien ska bli riktigt bra att äga krävs det att lönsamheten fortsätter stiga inom Verktyg & Förnödenheter. Konkurrenter som Swedol och Ahlsell har rörelsemarginaler på 8-11 procent, så i jämförelse med dessa framstår det som att bolaget har en stor förbättringspotential. Verksamheten skiljer sig dock (på gott och ont) från konkurrenterna på ett antal punkter:

Majoriteten av leveranserna sker direkt ut till kund. Det minskar behovet av lager i butikerna och således bindningen av rörelsekapital – vilket är bra – och när vi pratar med ledningen får vi ett intryck av att det finns ännu mer att jobba på här inom Verktyg & Förnödenheter. Bland annat håller man på att omstrukturera butiker till att i allt större utsträckning likna säljkontor – alltså mer fokus på sälj och mindre fokus på att ha ett brett sortiment i butikerna. Detta koncept arbetar bolaget med inom Komponenter & Tjänster och det fungerar väl.

I Momentum, i kontrast till exempelvis Swedol, är endast en liten andel av försäljningen egna varumärken. Dessa har sannolikt lägre marginaler, vilket därmed också håller tillbaka bruttomarginalen kontra konkurrenter med egna varumärken.

I Momentum är en betydligt större andel av försäljningen till industrikunder. Dessa är vana prispressare och att höja priserna mot dessa kan bli svårt, i synnerhet i ett sämre konjunkturläge.

Sammantaget tror vi alltså att det finns några strukturella skäl bakom Momentums lägre lönsamhet, men också vissa saker som ledningen själva kan förbättra. Rullande tolv månader är rörelsemarginalen 5,0 procent (4,5). Åren innan avknoppningen låg samma siffra kring 3,7 procent, så det har redan skett en väsentlig förbättring, och frågan är hur mycket mer man vågar hoppas på.

Analytikerna räknar med att rörelsemarginalen stärks till 5,6 procent i år och 5,9 procent året efter det. Värderingen landar då på 9,5 gånger samt knappt 9 gånger rörelseresultatet (EV/EBIT). Det är i linje med det – i våra ögon – mer välskötta Swedol som både växer snabbare och har en längre historik som självständigt bolag, och i Momentums fall förutsätter det dessutom fortsatt marginalexpansion.

Den stora anledningen att välja Momentum istället för Swedol är om man tror att Momentum är i samma fas som Swedol var i för några år sedan, det vill säga i början av år av marginalexpansion, men vi undrar om inte de allra enklaste åtgärderna redan är genomförda.

Såväl Swedol som Momentum är cykliska och man ska därmed inte räkna med någon kursuppgång från multipelexpansion, speciellt inte vid en vikande konjunktur. Noterbart är att Nordstjernan är störste ägare utanför det institutionella ägandet i Momentum, sedan man i februari köpte ungefär 5 procent av kapitalet (förvisso till en mycket lägre kurs än dagens). Swedol ägs till 67 procent av Nordstjernan. Det behöver heller inte vara fel att äga båda, och det är troligtvis inget större misstag att köpa Momentum i nuläget. Vi föredrar dock tillväxten och den starka historiken i Swedol och avvaktar med Momentum.

André Lagerkvist

Värdepapper Råd från Placera Kurs vid publicering Sedan publicering
Momentum Group B Neutral 119,00 -
Mer från förstasidan

Marknadsöversikt

Stockholmsbörsen, OMXS30

I dag
-
Senast
-
{point.key}

Världsindex

Index +/- % Senast
DAX - -
Hang Seng - -
Nikkei - -

Valutor

Valuta +/- % Senast
USD/SEK - -
EUR/SEK - -
GBP/SEK - -
EUR/USD - -

Räntor

Ränta +/- % Senast
3-mån stibor - -
5-års ränta - -
10-års ränta - -

Råvaror

Råvara +/- % Senast
Olja - -
Guld - -
Silver - -
Koppar - -