Axfood höll bra tempo under hela fjolåret. Såväl helåret som fjärde kvartalet enskilt bjöd på knappt 5 procent högre omsättning och cirka 6 procent högre resultat på sista raden.

Gräver vi lite i siffrorna så finner vi att det var vinstmotorn Willys som hade den bästa utvecklingen. Lågpriskedjan Willys stod för 54 procent av rörelseresultatet i Axfood under förra året. Tillväxten för Willys var goda 6,5 procent för helåret och rörelseresultatet förbättrades med hela 13 procent.

Bra kundtillströmning i befintliga butiker, nyöppningar, ökad effektivitet i e-handeln och överlag bra kostnadskontroll låg bakom resultatförbättringen för Willys enligt Axfood. Rörelsemarginalen för helåret förbättrades två tiondelar till 4,4 procent.

Under 2017 förvärvade Axfood gränshandelskedjan Eurocash med åtta butiker. Eurocash vänder sig huvudsakligen till norrmän som vill dra nytta av de lägre priserna i Sverige. Kedjan ingår i Willys-segmentet och har enligt Axfood haft en stark utveckling under 2018.

Av Willys 200 butiker erbjöd vid årsskiftet 56 butiker på 30 orter e-handel. Kunderna kan antingen hämta upp sina kassar själva i särskilda skåp i butikerna eller få dem hemkörda. Utrullningen av e-handel fortsätter och Axfood räknar med att ytterligare 10 orter ska tillkomma under 2019.

E-handel är en snabbt växande trend även inom dagligvaruhandeln. Axfood stärkte under 2017 sin position på den marknaden genom förvärvet av den renodlade e-handelsaktören Mat.se.

Den verksamheten ligger numera inom segmentet Dagab tillsammans med Middagsfrid (färdiga matkassar efter recept), Urban Deli (fem stycken kombinerade saluhallar, matbutiker och restauranger) och Apohem (nätapotek). Dagab hade ett starkt fjärde kvartal men rörelseresultatet för helåret var svagt ned.

Dagab är huvudsakligen Axfoods supportbolag för alla sina kedjor och koncept. Dagab ansvarar för sortiment, inköp och logistik. Det sistnämnda området, logistik, är något som står högt på agendan för Axfood för närvarande. Bolaget har beslutat om en omstöpning av hela sin logistikverksamhet med ökad automatisering som ledord. Ett nytt automatiskt lager för färskvaror invigdes i slutet av förra året i Jönköping.

Ett nytt högautomatiserat logistikcenter i Stockholm har också aviserats. Det nya centret beräknas stå klart 2023 och kommer då att ersätta sex befintliga lagerenheter i mellersta och norra Sverige och ändå ha 40 procent högre kapacitet än dessa. Investeringen väntas uppgå till 400 till 600 Mkr om året under de kommande fyra åren.

Det nya lagret ska hantera både leveranser och plock till såväl butiker som e-handelskunder. Därmed blir lösningen okänslig för hur snabbt e-handeln växer i framtiden.

Än så länge utgör e-handel bara ett par procent av mathandeln men den växer snabbt. Willys-kedjan satsar som sagt på fortsatt utrullning av e-handel under 2019. Hemköp-kedjan skyndar däremot långsamt. Hemköp erbjuder e-handel i 18 butiker på 8 orter (av totalt 187 butiker) och kommer i år att fokusera på att utveckla sitt erbjudande på befintliga orter.

Hemköp-kedjan är betydligt mindre än Willys och svarade i fjol för 10 procent av Axfoods rörelseresultat. Utvecklingen var resultatmässigt svag, särskilt i fjärde kvartalet då rörelseresultatet föll med nära 40 procent jämfört med året innan. Svag tillväxt i befintliga butiker och kampanjer som inte gett tillräcklig effekt anges som orsak.

Axfood gör nu en insats för att stärka Hemköp-kedjans position. Investeringar genomförs i både butikskoncept och erbjudandet med bland annat mer butikslagad mat och andra måltidslösningar. Ökad marknadsföring bidrog till de ökade kostnaderna i det fjärde kvartalet.

Bland övriga affärssegment hade Axfood Snabbgross ett bra år ifjol. Området servar restaurangmarknaden och rapporterade en tillväxt på nära 9 procent och ett 10 procent högre rörelseresultat.

De analytiker som bevakar Axfood räknar med en väldigt stabil utveckling de kommande åren. Omsättning, resultat och utdelning väntas alla ligga mer eller mindre oförändrade.

Snittprognoserna för vinst per aktie de båda närmaste åren ligger enligt databasen Factset på 7,58 kronor respektive 7,70 kronor. De estimaten innebär i dagsläget p/e-tal på 22,7 respektive 22,3.

De stora investeringarna som väntar de kommande åren har skapat en viss oro för utdelningarna de kommande åren. Bolaget har sagt att man förväntar sig att kunna bibehålla utdelningsnivån. Analytikerna räknar i snitt med oförändrad utdelning på 7 kronor per aktie de kommande åren. Det ger årliga direktavkastningar på 4,1 procent.

Axfood-aktien värderas högt och har gjort det de senaste 6-7 åren. P/e-tal långt över 20 är svårt att motivera för en verksamhet vars vinster väntas stå stilla. Dagligvaruhandeln är dock operativt väldigt stabil och aktien prissätts snarare efter en direktavkastning kring 4 procent.

Alla hot mot utdelningarna får därför stort genomslag på aktiekursen. I det sammanhanget blir de kommande åren lite svettiga för investerarna. Att bygga lager är extremt komplicerat och projekten drar inte sällan iväg i både tid och kostnader. Axfoods aviserade projekt är både stort och avancerat så risknivån höjs helt klart ett snäpp.

Investeringen i sig är dock säkert klok och på sikt kommer den att ge bolaget en konkurrensfördel. Automatisering och e-handel är två trender som är här för att stanna, även inom detaljhandeln.

Med stillastående vinster måste dock multiplarna upp ännu mer för att aktien ska ha någon större uppsida. Det är svårt att argumentera för. Estimaten kan för all del visa sig vara för försiktiga. När det gäller utdelningarna känns de dock rimliga givet de stora investeringar som väntar Axfood de kommande åren.

Sammantaget känns aktien i vanlig ordning fullvärderad och vi behåller en neutral rekommendation.