Dustin är en nordisk återförsäljare av it-hårdvara och tillhörande tjänster. Den primära säljkanalen är e-handeln där kunderna, som främst är små- och medelstora bolag kan välja mellan 200 000 produkter. 75 procent av den totala försäljningen sker online. Till hjälp för kunderna finns Dustin som ger råd och support.

Bolaget säljer också till privatpersoner men andelen B2C-försäljning krymper. Dustin är inte beredda att konkurrera med övriga elektronikhandlares pressade priser. Endast 6 procent av försäljningen i andra kvartalet var till privatkunder.

Kärnan i Dustin är it-plattformen - länken mellan leverantörerna och slutkunden. Logistiksystemet bakom håller noga reda på lagernivåer och prisbilden hos företagen som levererar, vilket gör att Dustin bara behöver hålla cirka 10 procent av varorna i lager.

I sin tur kan rörelsekapitalet hållas på en låg nivå och lagrets omsätts hela 25 gånger under ett år. Ledningen har också bedömt att hela 90 procent av kostnadsmassan är rörlig. Det ger goda möjligt att parera sämre tider.

Affärsmodellen ger ett gott kassaflöde och Dustin är en generös utdelare. Senaste utväxlingen skedde i december. Då blev det 2,40 kronor per aktie, motsvarade en direktavkastning på knappt 4 procent vid tidpunkten.

Dustin är ett välskött bolag med lång historik. Det faktumet har slagits fast åtskilliga gånger inte minst av oss på Placera. Men tveksamheter kring den uthålliga tillväxten och branschens generellt tunna marginaler har flera gånger fått oss att tveka på hanen. Värderingen har vid varje analystillfälle känts ganska rimlig.

Men trots det har aktien presterat väl och på tolv månader stigit närmare 30 procent. Det innebär att investerare som vågat satsa på Dustin blivit väl belönade.

Värderingen på årets vinstprognos från Factset är idag lika hög som tidigare, kring p/e 18 på ett justerat resultat. Det är högre än snittet på börsen. Knäckfrågan är om förutsättningarna förändrats tillräckligt mycket för att motivera köp denna gång.

Kärnverksamheten går bra. Det främsta affärsområdet, B2B-försäljningen, växte med cirka 14 procent i andra kvartalet, eller cirka 10 procent i konstant valuta. Ökade intäkter inom befintliga ramavtal med större företag och offentlig sektor ligger bakom. Främst då i Danmark och Finland. Men trots skalbarheten i affärsmodellen ökade inte marginalerna.

För hela koncernen landade den för engångskostnader justerade ebitda-marginalen på 5 procent, vilket är likvärdigt med samma period förra året. Som Dustin står och går idag är detta en rimlig nivå att förvänta även framgent. Därför är det omsättningstillväxten som kommer driva vinstökningarna för hårdvaruförsäljningen i framtiden.

Men det sker förändring. Allt tydligare märks att tjänsteförsäljningen ska ta mer plats och generellt sett är marginalerna bättre på tjänster och mer avancerade produkter.

Förra veckan offentliggjordes ett förvärv då it-konsulten Saldab köptes. Bolaget erbjuder diverse it-tjänster med fysisk bas i Malmö. I huvudsak handlar det om systemdrift och bolaget agerar ofta it-avdelning ute hos kunderna. Firman hade vid förvärvstillfället 84 medarbetare.  

Tidigare har Dustin köpt norska Purity it, Idenet och Commsec. Norska Purity köptes för 80 miljoner norska kronor och är specialiserat på molntjänster.  Från den 1 mars i år (nästa kvartal) syns det norska förvärvet i sifforna.

Marginalen på tjänster och mer avancerade produkter är alltså högre än på standardiserad hårdvara. Nu har Dustin på allvar sjösatt planen att vinna mark inom tjänstesektorn. Det är en nisch som hittills dominerats av it-konsulterna. Lyckosamma it-konsulter har hyllats på börsen och vuxit enormt senaste åren. Om Dustins satsningar lyckas det återstår att se.

Det är i alla fall en lockande tanke att Dustin, som redan har starkt fotfäste bland nordiska småföretagare, kan äga en större del av värdekedjan för deras it.

Konsumentmarknaden för it-hårdvara är överetablerad. Försäljningen mot större företag är också hårt konkurrensutsatt. Men i småbolagsnischen är Dustin mindre trängda. Fotfästet där kan räcka för att säljpitchen även för it-tjänsterna ska gå hem. Synergierna med förvärvade tjänstebolag är goda men konkurrensen är stor även bland bolagen som erbjuder it-tjänster.

Kan Dustin växa med 10 procent 2017 stiger omsättningen med mer än 800 Mkr under året. Totalt omsätter bolaget då över 9,1 miljarder kronor. Givet en bibehållen vinstmarginal stiger den rapporterade vinsten till cirka 3,60 kronor per aktie. Det ger p/e 20.  Justerat för nettoskuldsättningen (1,1 miljarder kronor) värderas verksamheten då till knappt 14 gånger rörelseresultatet (Ev/ebitda).

Antas ytterligare 7 procents tillväxt under 2018 och en Ebitda-marginal på 6 procent sjunker värderingen till 11 gånger rörelseresultatet (Ev/ebitda).

Vinstutvecklingen i år räcker för att Dustin ska kunna fortsatt leverera en lika hög direktavkastning som tidigare även baserat på dagens kursnivå. Marginalerna är tunna i dagsläget vilket innebär att små förändrar kan göra stor skillnad. Positivt som negativt.

Den här gången väljer vi att ha positivt tolkningsföreträde i utlåtandet kring Dustin, trots den rimligt höga värderingen. Vår rekommendation till den riskvillige blir köp.