Den här analysen publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 16 den 18 april. Läs mer om Börsveckan.
Det fanns en hel del som på förväg talade för att FM Mattssons börsintroduktion skulle bli en lyckad sådan när aktien började handlas i måndags förra veckan (10 april). För det första så var värderingen relativt låg, något vi kommer återkomma till längre ned i analysen. För det andra så garanterade investmentbolaget Svolder halva nyemissionen på totalt 136 Mkr brutto och teckningskursen på 68 kr var fast vilket också är positivt. För det tredje så sålde befintliga ägare inga aktier, ett bra tecken på både kort och lång sikt.
Och visst blev det succé. FM Mattssons aktie stack iväg till 90 kr direkt när handeln öppnade, en uppgång på nära 30 procent, vilket värderar koncernen till drygt 1,2 miljarder kronor. Det kan ställas mot en årsomsättning på 1,1 miljarder kronor och en rörelsevinst på 85 Mkr under 2016, innebärande en rörelsemarginal kring 7,6 procent. Rensat för engångsposter så var rörelsemarginalen 8 procent.
Bolaget har en nettoskuld på 17 Mkr efter noteringen. Justerat för detta så landar företagsvärdet (EV) på knappt 1 230 Mkr och i relation till fjolårets underliggande rörelsevinst blir multipeln 13,8. Det kan ställas mot exempelvis Svedbergs, en annan börsnoterad aktör inom badrumsinredning, som värderas till 17,5 gånger fjolårets rörelseresultat eller till cirka 14,5 gånger givet vår prognos för innevarande år.
Finns det mer uppsida efter kursuppgången? Låt oss kika närmare på siffrorna. När det gäller försäljningstillväxten så har FM Mattsson inte imponerat på senare år. Målet är att öka omsättningen organiskt med 3 procent per år. Sett i backspegeln så har man haft förtvivlat svårt att nå detta mål de senaste åren, undantaget 2015 då den uppgick till över 6 procent när många kunder passade på att renovera innan de försämrade ROT-avdragen trädde i kraft. Under 2016 backade den organiska tillväxten med 0,5 procent och år 2014 var den siffran också negativ (-1,4). Marknaden för vattenkranar väntas växa med 1,8 procent fram till 2018.
Vi bedömer att bolaget kommer ha svårt att nå mycket högre än så de kommande två åren, utan draghjälp från förvärv. Och just förvärv är något som styrelseordförande Johnny Alvarsson kan då han under många år varit framgångsrik vd för industrigrossisten och tillika förvärvsmaskinen Indutrade. Det är inte omöjligt att FM Mattsson slår till inom en snar framtid, vilket är något bolaget indikerar ganska tydligt.
Vad gäller lönsamheten så är det en tveksam utveckling även här. Snittet de senaste fem åren är 7 procent. Under 2009 och 2010 nådde bolaget 10 respektive 12 procent, men de senaste årens tuffa konkurrens och betydande prispress har tryckt ner lönsamheten. Ambitionen är att nå 10 procent igen, men vägen dit är lång och krokig för FM Mattsson givet nuvarande koncernstruktur och geografiska exponering.
Att säga att alla stjärnor stått rätt för bolaget just nu är kanske att ta i. Men förutsättningarna har sällan varit bättre för bolag som sysslar med byggrelaterade tjänster och varor under 2015 och 2016. Pengar har i princip varit gratis, den starka prisuppgången på bostadsmarknaden har gynnat investeringar och byggkonjunkturen har varit stark. Samtidigt så menar FM Mattsson att man har en ”flexibel och effektiv” produktion med goda utrymmen för högre volymer. Det har således inte varit några problem med ”flaskhalsar” i produktion och logistik utan det mesta har fungerat enligt plan på den fronten. Ändå når man inte högre än 8 procent under 2016. Det får sägas vara ett underbetyg.
Nu kan pendeln svänga åt andra hållet. Räntorna tycks vara på väg upp, prisuppgången på bostäder har mattats av och det byggs så det knakar i fogarna och nationalekonomer pratar om resursbrist samtidigt som byggbolagen har svårt att hitta personal. Med andra ord, man ska nog inte räkna med mycket högre produktionstakt i byggsektorn än nuvarande. Och sist men inte minst så är det svårt för FM Mattsson att växa organiskt givet den urstarka marknadspositionen i Norden där man har en tredjedel av marknaden för vattenkranar. Med många aggressiva konkurrenter och prispress på marknaden så blir det svårt att nå mycket högre lönsamhet än nuvarande, bedömer vi. Vi räknar med i bästa fall 8,5 procent i år och 2018.
Sätt en tillväxttakt kring 3 procent på det och rörelsevinsten blir 97 Mkr i år. Drar vi bort räntekostnader en schablonmässig skatt så blir nettovinsten kring 5,5 kr per aktie. P/e blir 16,4 och ev/ebit 12,6. Det är rätt rimliga multiplar och vi ser ingen större uppsida efter den initiala kursrusningen, särskilt med tanke på att vi var extra generösa på marginalfronten. Det verkar som att investerarna räknar kallt med förvärv framöver, vilket givetvis kan få bilden av FM Mattsson att ändras. Men vi känner inte att det är tillräckligt för att köpa aktien på nuvarande kursnivåer.
Bolaget kommer att skifta ut 3 kr/aktie till befintliga aktieägare den 11 maj. Utdelningen är relaterad till räkenskapsåret 2016 men bolaget är generösa nog att dela ut till nya ägare också. Målet är att skifta ut hälften av vinsten och vi tror på ungefär lika mycket även för 2017. Det ger en direktavkastning kring 3,3 procent. Inte heller det särskilt upphetsande. Vi avvaktar.
