Cloetta: Grisen i säcken?

Aktieanalys Cloetta gnetar på med lönsamheten och slog till med ett relativt stort förvärv nyligen då problembolaget Candyking slukades till en försiktig värdering.

Frågan är om Cloetta köpt grisen i säcken?

Sist vi skrev om Cloetta var i samband med EM-specialen strax innan sommaruppehållet 2016 (BV 16-23) med rådet att avvakta till kursen 28 kr. Då var högsta prioritet för Cloetta att trimma in förvärvet Lonka i leveranskedjan. Samtidigt pratade ledningen om att fler förvärv kunde komma och med facit i hand borde vi kanske räknat tydligare med det.

Cloetta svalde konkurrenten Candyking i februari i år och den affären jublades av aktiemarknaden som snabbt handlade upp aktien från 29 kr till nuvarande kurs kring 35,5 kr.

Förvärvet Candyking, som sköter lösgodisaffären för över 8 000 försäljningsställen i 7 länder, köptes för 325 Mkr på skuld- och kassafri basis plus en eventuell tilläggsköpeskilling på 225 Mkr. Rörelseresultatet före av- och nedskrivningar(ebitda) för de senaste tolv månaderna uppgick till 70 Mkr så även oaktat de betydande synergierna som väntas kunna realiseras så sker förvärvet till attraktiva ev/ebitda-multiplar på 4,6, eller 7,8 inkluderat tilläggsköpeskilling.

 

Synergierna är tydliga på kostnadssidan inom inköp, logistik, försäljning samt en ökad andel av Cloettas egna godis i sortimentet. Synergierna väntas dock inte vara fullt realiserade förrän 2020 enligt bolaget. Vi sätter också ett frågetecken för Candykings svaga utveckling den senaste tiden. Volymerna sjönk bland annat med 25 procent under Q4 efter förlorade kundkontrakt. Så vad Cloetta har köpt kanske återstår att se. Candyking hade en omsättning på 1,3 miljarder kronor som inkluderar dansk moms och rörelsemarginalen(ebit) var låga 2,3 procent för de senaste tolv månaderna.

Oaktat Candyking så ökade Cloettas omsättning med 3 procent till knappt 5,9 miljarder kronor under helåret 2016, varav 0,5 procent organiskt. Rörelsemarginalen före engångskostnader nådde 13 procent (12,2) efter ökad effektivitet i produktionskedjan, men en stor nedskrivning av goodwill och varumärken inom den svaga italienska verksamheten på hela 771 Mkr medförde att det faktiska rörelseresultatet landade på -82 Mkr (671).

Den italienska verksamheten utgjorde ifjol 12 procent av omsättningen och kan komma att avyttras. Rörelsemarginalen skulle i så fall påverkas positivt på koncernnivå men frågan är om prislappen skulle vara så tilltalande. 

Marknaden präglas av hård konkurrens med jättar som Mondelez, Nestlé och Mars och med en tillväxt på endast 1-2 procent är konsolidering och effektivisering i fokus för ökade marginaler. Varuhusen har idag en liten andel egna varumärken inom godis och konfektyr jämfört med andra livsmedel och kanske är en ökad konkurrens från detaljhandelsledet att vänta på sikt.

 

Samtidigt är kunderna trogna sina favoriter i godishyllan där varumärken är viktiga. Kanske inte fullt lika lojala i lösviktslådan dock. Hälsotrenden som vinner mark är ett potentiellt hot med sockerskatt eller nyttigare substitut. Samtidigt har Cloetta breddat sitt sortiment med nötter.

Hälsotrender i all ära, men den europeiska befolkningen är tämligen sockerberoende och godisätande är nog en tidlös företeelse. Den ökande e-handeln inom livsmedel tror vi däremot potentiellt kan dämpa efterfrågan. Som kund är det lätt att impulsköpa en godispåse om suget infinner sig snarare än att klicka hem något gott för senare leverans.

För 2017 räknar vi med en organisk tillväxt på 1 procent och en fortsatt marginalförbättring till 13,5 procent för Cloetta. Vad gäller förvärvet av Candyking så bedömer vi att omsättningen för nytillskottet sannolikt landar kring 975 Mkr givet den svaga utvecklingen bolaget upplever just nu. Efter realiserade synergier så torde Candykings rörelsemarginal kunna lyfta till 5 procent. Det sammanslagna rörelseresultatet för Cloetta ökar då med knappt 12 procent till 850 Mkr.

Cloettas börsvärde är 10,2 miljarder kronor och beaktar man nettoskulden efter förvärvet som kommer stiga mot 2,8 miljarder så landar ev/ebit på 15,3 givet vår prognos för 2017, eller 15,5 givet att tilläggköpeskillingen erläggs.

För ett bolag som knappt växer organiskt och har en direktavkastning kring 3 procent så är det rimligt. Det finns andra bolag med defensiv kvaliteteter som har både högre direktavkastning och tillväxt.

Över några år är det fullt möjligt att Cloetta vässar marginalen ytterligare mot målet på 14 procent vilket skulle innebära en värdering ner mot ev/ebit 13. Men frågan är om det blir så mycket bättre än såhär? Finanschefen Danko Maras verkar kanske inte tro det då han sålde 150 000 aktier för knappt två veckor sedan. Vi upprepar avvakta.

Mer från förstasidan

Placeras senaste aktieanalyser

Aktieanalyser

Här hittar du Placeras alla aktieanalyser

Marknadsöversikt

Stockholmsbörsen, OMXS30

I dag
-
Senast
-
{point.key}

Världsindex

Index +/- % Senast
DAX - -
Hang Seng - -
Nikkei - -

Valutor

Valuta +/- % Senast
USD/SEK - -
EUR/SEK - -
GBP/SEK - -
EUR/USD - -

Räntor

Ränta +/- % Senast
5-års ränta - -
10-års ränta - -

Råvaror

Råvara +/- % Senast
Olja - -
Guld - -
Silver - -
Koppar - -