Serneke har växt bortom all kontroll

Aktieanalys Göteborgsbaserade byggbolaget Serneke gjorde ingen snygg entré på börsen för tio dagar sedan och aktien handlas klart under introduktionskursen. Nedgången är motiverad och tyvärr ser vi fortsatt en betydande nedsida.

Den här analysen publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 49 den 5 december. Läs mer om Börsveckan.

Byggbolaget Serneke, med Ola Serneke som grundare, vd och storägare, gjorde debut på börsen den 24 november.

Det blev ingen hit. Aktien har utvecklats svagt och fallit från introduktionspriset 110 kr till 103 kr, trots mycket stödköp av Carnegie som åtagit sig att försöka stabilisera kursen den första tiden efter noteringen.

Serneke har fått kritik för svag underliggande lönsamhet inom de två största affärsområdena Bygg och Anläggning, vilka tillsammans står för närmare 90 procent av årsintäkterna på drygt 3,7 miljarder kronor.

Bygg är i särklass störst med 80 procent av intäkterna under årets första nio månader och med 98 procent av orderboken på 6,6 miljarder kronor relaterad till affärsområdet. Här ligger rörelsemarginalen på drygt 2 procent.

Tittar man på koncernen som helhet och rensar man för diverse engångsintäkter relaterat till projektvinster och dyl så är det knappt att Serneke går med vinst under 2016. Och åren dessförinnan (2014-2015) gjorde man förluster.

Det är anmärkningsvärt givet den starka byggkonjunkturen vi haft. Istället har mycket av vinsten kommit via större projekt som är behäftade med betydligt högre risk än den ordinära och vardagliga byggrörelsen.

I Sernekes fall är även byggrörelsen behäftad med högre risk än för andra större aktörer som NCC, Peab och Skanska då bolaget oftast åtar sig att vara totalentreprenör vilket innebär att man åtar sig sköta hela projektet ”inhouse” och lämna över ett färdigt paket till beställaren.

Historiskt sett har detta inte varit den bästa vägen att gå för byggbolag i en bransch där det är svårt att räkna på större projekt och där förutsägbarhet är A och O för att kunna ha en effektiv kapitalbindning och en effektiv organisation.

Å andra sidan kan bolag ta bättre betalt som totalentreprenör jämfört med om man bara gör vissa utvalda delar av ett bygge, men trenden i branschen går åt motsatt håll och beställaren får också oftast betala ett för högt pris. Risken att hamna fel är betydligt större för både beställare och utförare med denna metod.

Efter kursnedgången ligger Sernekes börsvärde på 2 350 Mkr och i samband med listningen på Stockholmsbörsens midcap-lista genomförde man en emission där bolaget tog in runt 700 Mkr brutto.

Efter avdrag för kostnader osv så landar nettokassan på drygt 200 Mkr enligt våra beräkningar. Justerat för kassan värderas Serneke därmed till 0,6 gånger försäljningen (ev/sales) och runt 19 gånger den ”underliggande” rörelsevinsten.

 Vi beräkning av den underliggande rörelsevinsten så har vi plockat bort samtliga poster av engångskaraktär under 2016 för samtliga affärsområden, som till exempel den stora projektvinsten på 444 Mkr i samband med försäljningen av 50 procent av projektet Karlastaden, diverse nedskrivningar av projektfastigheter, omvärdering av förvaltningsfastigheter osv.

Det är en rätt snårig historia att gå igenom tyvärr.  

Tittar man enbart på affärsområdet Bygg, som stod för 80 procent av koncernens intäkter under de första nio månaderna 2016, så låg marginalen på 2,1 procent som sagt.

 Affärsområdet Anläggning går samtidigt med förlust. Serneke lämnar inga prognoser men det är svårt att se att bolagets rörelsemarginal inom Bygg ska ligga högre än de betydligt större och mer välskötta konkurrenternas. Börsbolag som NCC, Peab och Skanska taktar kring 2,1-2,5 procent.

Sernekes ev/sales ligger dessutom i nivå med Skanskas och är högre än Peabs 0,5 och NCC:s 0,4. Det finner vi omotiverat.

Tar man på sig positiva glasögon och lägger in en långsiktig tillväxttakt på 10 procent för Serneke och en rörelsemarginal på säg 3 procent så ser värderingen fortfarande ansträngd ut. BV:s interna värderingsmodell ger oss, med dessa positiva antaganden, en riktkurs på 80 kr.

Serneke må ha växt fint på översta raden men kontroll på resultatet har ledningen definitivt inte haft och det ökar riskerna när tiderna försämras.

Kan man inte uppvisa god lönsamhet under de senaste tre åren när Sverige haft en stark byggkonjunktur, ja då är det något som inte riktigt stämmer i bolaget.

Vi rekommenderar sälj ner till 80 kr i första hand.   

Värdepapper Råd från Placera Kurs vid publicering Sedan publicering
Sälj 97,75 -
Mer från förstasidan

Placeras senaste aktieanalyser

Aktieanalyser

Här hittar du Placeras alla aktieanalyser

Marknadsöversikt

Stockholmsbörsen, OMXS30

I dag
-
Senast
-
{point.key}

Världsindex

Index +/- % Senast
DAX - -
Hang Seng - -
Nikkei - -

Valutor

Valuta +/- % Senast
USD/SEK - -
EUR/SEK - -
GBP/SEK - -
EUR/USD - -

Räntor

Ränta +/- % Senast
5-års ränta - -
10-års ränta - -

Råvaror

Råvara +/- % Senast
Olja - -
Guld - -
Silver - -
Koppar - -