Det är nu drygt ett år sedan fastighetsbolaget Pandox introducerades på börsen. De aktieägare som var med från start kan inte vara allt för missnöjda över utvecklingen. Introduktionskursen sattes till 106 kronor och jämfört med den står aktien idag 47 procent högre.

Pandox är helt inriktat mot hotellfastigheter. Beståndet utgörs i dagsläget av 112 hotell i åtta länder vilket gör bolaget till ett av Europas ledande hotellfastighetsbolag. Strategin går ut på att äga stora hotellfastigheter i övre mellan- till högprissegmenten belägna strategiskt i viktiga affärsrese- eller fritidsdestinationer.

Av de 112 hotellen drivs  92 av dem av en operatör som hyr in sig på långtidskontrakt. Scandic är största hyresgäst och svarar för 39 procent av hyresintäkterna. Andra välkända hyresgäster är Nordic Choice, Radisson Blu, Hilton samt tyska Leonardo.

I övriga 20 fastigheter som Pandox äger driver bolaget själv hotell. Verksamheten delas därför in i två affärsområden: Fastighetsförvaltning och Operatörsverksamhet. Under det första halvåret i år har Fastighetsförvaltning genererat cirka 80 procent av Pandox samlade driftnetto och Operatörsverksamheten 20 procent.

Inom Fastighetsförvaltning får Pandox hyresintäkter som vilket annat fastighetsbolag som helst. Cirka 75 procent av hyresavtalen är dock utformade så att de innehåller en procentsats på operatörens omsättning, med en garanterad miniminivå. Därmed kan Pandox till viss del få ökade intäkter i goda tider samtidigt som de har ett skydd i dåliga tider.

Med omsättningsbaserade hyresavtal och delat ansvar för underhåll får fastighetsägare och hyresgäst ett gemensamt intresse i att utveckla verksamheten och det är det upplägg som Pandox föredrar i sina fastigheter. Tillsammans med Scandic har Pandox exempelvis de senaste åren genomfört ett omfattande investeringsprogram där ett fyrtiotal hotell rustats upp. Nu har de båda bolagen beslutat om ytterligare ett program om ett tjugotal hotell.

Att renovera och ompositionera befintliga hotell är ett sätt för Pandox att skapa tillväxt. Förvärv är så klart ett annat sätt att lyfta tillväxten och det har historiskt varit en viktig del av bolagets strategi. Det senaste större förvärvet skedde i slutet av förra året då en portfölj om 18 hotell i Tyskland köptes för 3,7 miljarder kronor.

Den omsättningsbaserade hyresstrukturen och den egna hotellrörelsen gör Pandox lite mer konjunkturkänsligt än många andra fastighetsbolag. I en stigande marknad är det dock inte negativt och för tillfället råder goda tider, särskilt i Norden som svarar för cirka 70 procent av hyresintäkterna inom Fastighetsförvaltning. Sverige är enskilt största marknad med nära hälften av intäkterna och Tyskland är nummer två med dryga 20 procent.

Inom Operatörsverksamheten är Belgien största marknad för Pandox. Den senaste tidens terrorattacker i Frankrike och Belgien har påverkat resandet kraftigt negativt i dessa länder. För Pandox väntas det innebära en negativ effekt på driftnettot (ett slags bruttoresultat inom fastighetsförvaltning) inom Operatörsverksamheten om cirka -40 Mkr i år.

Sammantaget rapporterade Pandox en förbättring av sitt driftnetto i det andra kvartalet på 14 procent. Pandox använder sig av resultatmåttet cash earnings vilket är resultatet exklusive värdeförändringar, avskrivningar och skatt. Cash earnings ökade med 11 procent i kvartalet och uppgår för de senaste tolv månaderna till 8,15 kronor per aktie. Substansvärdet per aktie var vid halvårsskiftet 114 kronor, 15 procent mer än för ett år sedan.

Pandox själva gjorde i början av året bedömningen att bolagets marknader skulle växa med en låg ensiffrig procentsats jämfört med ett starkt 2015. Takten har varit högre än så under den första halvan av 2016 men Pandox har inte justerat sin tidigare bedömning. Scandic var mer optimistisk i samband med sin halvårsrapport och räknade med en fortsatt stark marknad året ut.

De analytiker som bevakar Pandox räknar i snitt med att intäkterna i år ökar med 11 procent och med knappa 5 procent nästa år. Rörelseresultatet, ebitda, spås samtidigt öka med 12 procent i år och med 8 procent nästa år. Utdelningarna de kommande åren väntas ge direktavkastningar på 2,8 procent respektive 3,0 procent.

Pandox har en stark historik där förvärv och löpande förvaltning lyft resultaten kraftigt de senaste tjugo åren. Ledningen i bolaget är minst sagt rutinerad med vd Anders Nissen i spetsen som lett verksamheten från dag ett. Skuldsättningen i bolaget ligger i botten av målintervallet så nya affärer lär dyka upp. På längre sikt lär Pandox-aktien ha mer att ge och den är en intressant kandidat för den långa portföljen.

Efter att ha stigit 25 procent sedan midsommar känns dock Pandox-aktien i dagsläget fullvärderad och vinsterna behöver komma ikapp aktiekursen. Pandox-aktien handlas i dagsläget med en premie mot substans på drygt 35 procent. Jämfört mot löpande cash earnings är kursen 19 gånger högre.

Den som vill ha exponering mot den starka hotellsektorn i Norden har för närvarande ett bättre alternativ i Scandic-aktien. Den har dels en mer direkt exponering och dessutom lägre värdering och bättre direktavkastning. Rekommendationen i Pandox blir Neutral.