Placeras aktieanalys har en horisont på 3-6 månader om ingenting annat anges. Läs fler aktieanalyser från Placera.

Efter två starka kvartalsrapporter bjöd Eltel aktieägarna på en rejäl besvikelse när bolaget i förra veckan presenterade sina siffror för det tredje kvartalet. Den tidigare så starka underliggande tillväxten vände nedåt och investerarna vädrade sin besvikelse genom att sälja ut aktien.

Eltel noterades på Stockholmsbörsen i början av februari i år till kursen 68 kronor per aktie. Så sent som för ett par veckor sedan stod aktien i 99 kronor, 45 procent högre. Rapporten kylde dock av aktien en hel del och i skrivande stund är kursen cirka 83 kronor.

Bolaget levererar olika typer av tekniska tjänster för infrastrukturnät, även kallade infranet. Det handlar huvudsakligen om el- och telekomnätverk och Eltels gör allt från att bygga, underhålla och drifta nätverken. Infranetbranschen växte fram för tio år sedan till följd av avregleringar och privatisering av energi- och telekommarknaderna i Europa. Operatörerna började då outsourca tjänster som tidigare hanterats internt av egna tjänsteorganisationer.

Efterfrågan drivs av behoven att uppgradera åldrade nät, teknisk utveckling och ny lagstiftning. Den underliggande tillväxten i Eltels marknader har de senaste åren legat kring 4-5 procent om året. Affärsrelationerna är ofta långa och Eltel jobbar till stor del med ramavtal vilket gör att bolaget har koll på cirka 75 procent av intäkterna ett år i förväg. Tjänsterna är dock inte unika och konkurrensen är hård. Eltels bruttomarginal har de senaste åren legat på bara 12-13 procent.

Verksamheten delas in i tre affärssegment: Power och Communication är klart störst och står för 46 respektive 41 procent av omsättningen. Transport & Security är tredje området och tillhandahåller underhåll och projektleveranser till myndigheter med ansvar för järnvägar, vägar, flyg och försvar.

Bolaget har sitt starkaste fäste i Norden och Sverige svarade i fjol för 40 procent av omsättningen. Eltel är från början en avknoppning från Fortum och Finland stod för 22 procent. Norge har i år stärkt sin ställning i koncernen efter att Eltel köpt in andra halvan av det tidigare samägda norska Eltel-bolaget.

Polen, Danmark och Baltikum är andra större marknader för Eltel som även har mindre verksamheter i Tyskland, Storbritannien och på vissa marknader i Afrika.

Eltel rapporterade i det första kvartalet i år en organisk tillväxt på 5,3 procent och den stärktes i det andra kvartalet till 11,8 procent. Det tredje kvartalet är det säsongsmässigt starkaste på året för Eltel och förhoppningen var att den goda underliggande tillväxten skulle ha hållit i sig. Det var därför en stor besvikelse att den organiska tillväxten i kvartalet landade på -4,8 procent.

Bakom intäktsfallet ligger enligt bolaget lägre leveranser inom framför allt krafttransmission och järnväg. Projektverksamheten har också blivit lidande av en lägre orderingång i början av året. Eltels vd Axel Hjärne konstaterar i rapporten att konkurrensen hårdnat inom delar av bolagets verksamheter. Eltel har dock valt att inte kompromissa på lönsamheten och det har inneburit en del förlorade uppdrag.

Av affärsområdena var det Power och Transport & Security som noterade sämst underliggande efterfrågan i kvartalet. Communication noterade däremot en positiv underliggande tillväxt. Sammantaget landade det justerade rörelseresultatet, ebita, drygt 6 procent under snittprognosen i SME Direkts sammanställning inför rapporten. Före skatt var utfallet ännu sämre, -13 procent jämfört med snittprognosen.

De långsiktiga utsikterna för infranet-tjänster är fortsatt ljusa enligt Eltel. I Sverige och Norge har kraftbolag meddelat planer på att dubbla sina nätinvesteringar de kommande tio åren. Det finns även stora planer på investeringar i eldistribution de kommande åren. Inom Communication ökar inte minst efterfrågan på fiberinstallationer och inom Transport & Security är upphandlingsaktiviteten hög framför allt i järnvägssektorn.

Eltel har som mål att öka omsättningen organiskt med 5 procent om året och att fylla på med ytterligare 5 procents förvärvad tillväxt. Branschen är relativt fragmenterad och enligt egen uppgift har Eltel en ständig lista med 20-30 tänkbara förvärvskandidater man håller ögonen på. Riktmärket är att förvärva bolagen för cirka 5-7 gånger ebita-resultaten vilket kan jämföras med Eltels egen värdering som i nuläget är 11 gånger det rullandet ebita-resultatet.

Även om tillgången på tänkbara förvärvsobjekt är god så har Eltel för närvarande en högre skuldsättning än man långsiktigt vill ha. Nettoskulden i förhållande till rörelseresultatet före av- och nedskrivningar, ebitda, var vid utgången av det tredje kvartalet 3,2 gånger så stor. Målsättningen är att hålla nivån mellan 2,0-2,5 gånger.

Skuldsättningen till trots så har Eltel i år genomfört tre förvärv vilket väntas bidra till en bra tillväxt nästa år. Snittprognosen för innevarande år är enligt databasen Factset en i princip oförändrad omsättning jämfört med förra året. Rörelsemarginalen väntas landa på 4,0 procent och snittprognosen för vinst per aktie är 5,11 kronor.

För 2016 väntas en tillväxt på knappa 13 procent och en viss förbättring av rörelsemarginalen till 4,2 procent. Jämfört med en nästan obefintlig skattekostnad 2015 väntas dock 2016 bjuda på en mer normal skattesats vilket skulle innebära en dämpad vinsttillväxt på sista raden. Snittprognosen är ett resultat på 5,51 kronor per aktie. P/e-talen för de närmaste åren uppgår med de prognoserna till 16,1 respektive 15,0.

Utdelningarna de närmaste åren väntas ge direktavkastningar på 2,9 respektive 3,5 procent.

Det tredje kvartalet var en klar plump i Eltels hittills fina protokoll. Signalerna om en ökad konkurrens är lite oroande och analytikerna svarade på rapporten med att dra ned sina prognoser rejält för nästa år. Ambitionerna att lyfta lönsamheten inom bolaget kan i ett hårdare marknadsklimat bli svårt att kombinera med en bra underliggande tillväxt.

Till p/e 15 på nästa års väntade resultat känns aktien fullvärderad. Därmed tycker vi man kan kosta på sig att invänta ytterligare en kvartalsrapport för att se om det tredje kvartalet bara var en tillfällighet eller om den negativa trenden kvarstår. Rekommendationen stannar vid Neutral.