Den här analysen publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 41 den 5 oktober. Läs mer om Börsveckan.
Det finns ett par saker som lockar med bussoperatören Nobina. Intäkterna är konjunkturstabila. Bolaget lever inte på biljettintäkter utan ska ses som ett kontraktsbolag. Kunderna är oftast landsting och trafikmyndigheter och kontrakten löper över många år (i snitt 5-7 år). Det ger stabilitet.
Det som driver efterfrågan på busstrafiken är en ökande urbanisering, fokuseringen på miljömässig hållbarhet och politiska initiativ som främjar kollektivtrafiken. Den nordiska kollektivtrafikmarknaden väntas växa med i genomsnitt cirka 3-4 procent per år fram till 2017 vilket ger goda förutsättningar för Nobina att kunna uppvisa en stark tillväxt framgent. Bolaget har de senaste tio åren kunnat uppvisa en stabil genomsnittlig tillväxttakt runt 5 procent per år.
I fjol stod de 25 största kontrakten för 60 procent av omsättningen, så det är en väldiversifierad kontraktsportfölj bolaget har, vilket givetvis sänker verksamhetsrisken. Kassaflödena är normalt sett robusta och aktien kan därför ses som ett värdebolag så länge skuldsättningen inte skenar iväg.
Men som i alla andra branscher där inträdesbarriärerna är låga och kontrakten lukrativa så är lönsamheten pressad på grund av hög konkurrens. Bussoperatörsmarknaden är inget undantag. Aktörer som Arriva, Keolis, Nettbus, Transdev och Tide tampas alla om samma kontrakt som Nobina.
De bolag som har högst lönsamhet ligger omkring 8 procent i rörelsemarginal och det finns flera som går med förlust. Det råder prispress och hård konkurrens om de största kontrakten och marknaden skulle definitivt må bra av en konsolidering på sikt.
Det som talar för Nobina är att bolaget har skaffat sig god lokalkännedom i de viktigaste städerna i Norden och kan dra nytta av skalfördelar när man växer. Bolaget är störst i Norden och är marknadsledare i Sverige och Finland. I Norge och Danmark är Nobina en utmanare och har lyckats flytta fram sina positioner väl under de senaste åren. Koncernen har en centraliserad hantering av bussflottan och en aktiv kontraktsförvaltning. Bolaget har 8 500 anställda och cirka 3 600 bussar i drift som man köper in via leasingavtal. Den genomsnittliga åldern på bussflottan är 5,7 år vilket är lågt jämfört med konkurrenterna.
Den senaste halvårsrapporten som utlöste ett litet aktierally visar en tillväxt på 9 procent under andra kvartalet (juni-augusti) i det brutna räkenskapsåret 2015/2016. Marknaden bedöms ha växt med 2-3 procent under samma period, så Nobina flyttar fram sina positioner ytterligare. Tillväxten drevs av nystartade kontrakt, extratrafik bland annat på grund av problem inom tågtrafiken, ökade intäkter i befintliga kontrakt och indexering av intäkter.
Den underliggande rörelsevinsten (exkluderat engångskostnader relaterat till börsnoteringen i våras) steg med 23 procent det senaste kvartalet vilket var ett styrkebesked. Rörelsemarginalen hamnade på 6,9 procent (6,1) under det säsongsmässigt starka andra kvartalet.
I fjol landade den justerade rörelsemarginalen på 5 procent och i år ser Nobina ut att kunna nå åtminstone 5,5 procent. Räknar vi med en normal tillväxt kring 5 procent under 2016 så ser Nobina ut att kunna nå 6 procent, vilket ger en vinstförmåga på 520 Mkr i rörelsen.
Samtliga börsnoteringskostnader är nu tagna och redovisade. Nobina löste även in ett stort obligationslån vilket minskade skulden med 550 Mkr och de årliga räntekostnaderna kommer som en konsekvens av detta att minska med 44 Mkr per år. Nettoskulden är nästan 4 miljarder kronor, i princip helt relaterad till finansiella leasingskulder i samband med köp av bussar. Givet att Nobina fullföljer kontrakten och har en avkastning på eget kapital som överstiger räntekostnaderna så är detta hanterligt.
Räntekostnaderna ligger runt 3-3,5 procent och löptiden på 10 år. Nettoskulden motsvarar cirka 4,3 gånger fjolårets rörelseresultat före av- och nedskrivningar (ebitda) och målet är att nettoskulden ska ligga mellan 3-4 gånger ebitda.
Efter räntekostnader och schablonmässig skatt blir nettovinsten omkring 280 Mkr på vår prognos för 2016. Omräknat till vinst per aktie blir det 3,2 kr och p/e-talet landar på 10,4. Ev/ebit skulle landat på drygt 13,3 på våra prognoser.
Som grädde på moset finns den potentiellt höga utdelningen. Vd Ragnar Norbäck upprepar budskapet från introduktionen om att Nobinas målsättning är att dela ut minst 75 procent av vinsten före skatt. I år kommer detta justeras för engångskostnaderna kopplade till börsnoteringen. De senaste tolv månadernas resultat före skatt låg på 250 miljoner kronor, motsvarande 2,83 kronor per aktie. Ställt mot dagskursen 33 kr ger det en direktavkastning på finfina 8,5 procent.
Vi rekommenderade att inte teckna aktien inför noteringen och det var rätt. Men det låga p/e-talet, höga förväntade direktavkastningen och det starka halvårsresultatet gör att vi nu höjer rådet till köp.
