Fönstertillverkaren Inwidos börskarriär sammanföll olyckligt med börsturbulensen över månadsskiftet september/oktober och aktiens första månader har varit skakiga.

Prislappen i introduktionen sattes till 68 kronor men det är en nivå som aktien inte klarat att att hålla sedan handeln startade i slutet av september. Som lägst var kursen nere i 56,50 någon vecka efter introduktionen. Sedan dess har dock aktien repat sig något.

En månad efter börspremiären presenterade Inwido sin rapport för det tredje kvartalet. Att sätta in fönster och dörrar är inte något man gärna pysslar med mitt i vintern och Inwido har också ett relativt starkt säsongsmönster i sin verksamhet där runt 60 procent av omsättningen genereras under perioderna april till juni och augusti till oktober.

Det tredje kvartalet är således undantaget semesterperioden i juli en relativt stark period på året för Inwido. Trenden från årets första halva har stått sig med en bra underliggande tillväxt på 8 procent i kvartalet. Förvärv och positiva valutaeffekter bidrog ytterligare och den sammanlagda tillväxten uppgick till hela 16 procent.

Bruttomarginalen har förbättrats med en knapp procentenhet men kvartalet har tyngts av kostnader för börsintroduktionen så det rapporterade rörelseresultatet ökade med något lägre 12 procent. Justerat för engångsposter och avskrivningar stärktes dock resultatet med hela 26 procent.

Dagens Inwido är resultatet av en lång rad företagsaffärer. Grunden till bolaget lades på 90-talet då Myresjöfönster och Elitfönster slogs samman till vad som slutligen skulle komma att bli Elitfönstergruppen. För tio år sedan tog riskkapitalbolaget Ratos över Elitfönstergruppen.

Ett 30-tal förvärv senare hade Inwido skapats. Bolaget är idag Europas största tillverkare av fönster och dörrar med försäljning i sammanlagt 15 länder. Tyngdpunkten i försäljningen ligger dock på Norden som stått för knappt 95 procent av omsättningen de senaste tolv månaderna. Europaförsäljningen går bland annat till Storbritannien, Polen, Irland och Österrike.

Sverige är största marknad med knappt 40 procent av omsättningen. Finland står för 27 procent, Danmark för 20 procent och Norge för 8 procent. Lönsamhetsmässigt är det affärssegmentet Danmark som toppar då danskarna tenderar att köpa dyrare fönster. Snittfönstret i Danmark kostar 7 000 kronor att jämföra med 5 000 i Sverige och bara 3 500 kronor i Finland.

Det är dessvärre inte bara priskänsligheten som skiljer sig åt mellan marknaderna. Byggstandarder, preferenser och säljkanaler är också olika vilket får till följd att marknaderna blir väldigt lokala till sin natur. De flesta beställningar är också måttanpassade och relativt små. Snittordern är på bara 2,5 fönster. Därmed blir det svårt att få upp skalfördelarna vilket bidrar till den låga bruttomarginalen i Inwido, drygt 22 procent de senaste tolv månaderna.

Bolaget har de senaste åren jobbat mycket med att få upp effektiviteten så långt det går. Ett stort antal fabriker har stängts och tillverkningen har samlats ihop till större enheter för att få upp lönsamheten. Den processen pågår fortfarande då bolaget i år exempelvis flyttat produktion från Norge till Sverige och från Storbritannien till Polen.

Ett annat sätt för Inwido att få upp lönsamheten är att stärka positionen ytterligare på privatmarknaden. Idag svarar hushållskunderna för 67 procent av omsättningen men målet är att öka till 70-75 procent. Enligt vd Håkan Jeppsson är det lättare att sälja avancerade lösningar med bättre marginaler till privatpersoner. Företagskunderna driver däremot teknikutvecklingen och sprider även ut säsongseffekterna något. Det är framför allt i Sverige som Inwido har en låg andel privatkunder.

Inwido använder sig av resultatmåttet operationell ebita som är röreleresultatet före avskrivningar på immateriella tillgångar justerat för engångsposter. Målet är att nå en operationell ebita-marginal på 12 procent vilket bolaget bedömer är möjligt inom ”några år” vilket har tolkats som 2016. Facit för de senaste tolv månaderna är en marginal på 9,5 procent.

Lönsamhetsförbättringen drivs av de effektiviseringsåtgärder Inwido genomfört de senaste åren. För att nå 12 procent till 2016 behövs dock en fortsatt tillväxt i marknaderna vilket Inwido även räknar med. För närvarande är dock marknadsbilden rätt splittrad med hygglig efterfrågan i Sverige och Danmark medan Finland och Norge är relativt svaga. Utanför Norden sticker Irland ut som en stark marknad.

Inwido väntas i år omsätta cirka 4,8 miljarder kronor med en rapporterad rörelsemarginal på 6,8 procent, tyngd som sagt av kostnader för noteringsprocesen och omstruktureringar. Snittprognosen för vinsten per aktie är enligt databasen Factset 5,54 kronor exklusive engångsposter (3,19 kronor inklusive dessa).

Nästa år väntas bjuda på 5 procents tillväxt och en förbättring av den rapporterade rörelsemarginalen till 9,9 procent. Vinsten per aktie stiger då till 6,62 kronor. P/e-talen för de närmaste åren landar med de prognoserna på 11,6 respektive 9,7. Det är lågt men Inwido har också en nettoskuld på drygt 1,3 miljarder kronor och justerat för den värderas bolaget till 10,1 gånger nästa års väntade rörelseresultat.

Prognoserna för de närmaste årens utdelningar ger direktavkastningar i aktien på 3,5 procent respektive 4,7 procent.

Inwidos närhistoria under åren efter finanskrisen är inte särskilt stark och omsättningen har successivt backat de senaste åren. Det är ändå en period då det byggts en hel del i åtminstone Sverige och Norge. I år har dock efterfrågan varit bra och orderboken var vid utgången av det tredje kvartalet 16 procent över fjolårets nivå vilket lovar gott inför fjärde kvartalet.

Innevarande år tyngs av stora engångsposter men rensat för dessa ser värderingen intressant ut. För nästa år väntas inga engångsposter och då tar också vinstprognoserna ett rejält skutt. Bolagets korta börshistorik är ett riskmoment men nu har vi åtminstone en kvartalsrapport innanför västen. Inwidos verksamhet är också i grunden relativt stabil då de flesta fönster byts i renoveringar, inte nybyggen. På nuvarande nivåer tycker vi aktien kan vara värd en chansning och rekommendationen blir Köp.