Programvarubolaget Formpipe har arbetat i motvind under 2013 med en trög marknad, i synnerhet i Danmark där bolaget har en stor exponering genom det senaste förvärvet. I bokslutet för 2013 rapporterade dock bolaget om att det blivit gradvis bättre under året.

Rapporten för första kvartalet i år ser ut att bekräfta den bilden med hygglig tillväxt och bättre lönsamhet.

Omsättningen ökade 18 procent och de återkommande intäkterna med 5 procent. Rörelsemarginalen steg till 6,7 procent (4,8) och det är viktigt att bolaget kan visa att lönsamheten är på rätt spår eftersom det ligger i förväntningarna att arbetet med just marginalerna ger utdelning.

Ytterligare en intressant aspekt av Formpipe är arbetet med att slå sig in i en för bolaget ny bransch, nämligen hälsovård. Nuvarande kundbas är offentliga organisationer och hälsovård är en potentiellt sett mycket stor marknad.

Här är bolaget för närvarande delaktigt i ett antal upphandlingar. Dessvärre blev det stolpe ut i en global upphandling men det är ändå lovande att bolaget, enligt egna uppgifter, hade bästa utvärderingen av kund. Det finns goda chanser att bolaget kan ta sig in på denna nya marknad vilket skulle ge en intressant potential

En av de faktorer som talar för bolaget är en historiskt fin lönsamhet men trenden har dessvärre svag. Den genomsnittliga rörelsemarginalen de senaste fem åren är 13,5 procent, att jämföra med 9,3 procent i fjol.

Den förväntade rörelsemarginalen ligger på 11,2 procent i år och 13,5 procent under 2015. Det ser således ut som en normalisering är på väg, men det är fortfarande under tidigare toppnivåer med en rörelsemarginal uppemot 18-20 procent.

En del av förklaringen till den försvagade lönsamheten är förvärv. Bolaget har genomfört mer än ett förvärv vartannat år sedan noteringen 2005. Senast var det danska bolaget Traen som köptes 2012 och det var ett bolag som hade sämre lönsamhet än Formpipe. Köpet finansierades med en nyemission vilket fick aktien på fall och kursen har egentligen inte repat sig sedan dess.

Genom förvärvet av Traen fick Formpipe en stark ställning på den danska verksamheten och även om Danmark har visat sig vara en notoriskt svår marknad för svenska bolag att lyckas på är det ändå ett strategiskt riktigt drag. Formpipes produkter är framför allt anpassade för stora myndigheter och det är en begränsad marknad så geografisk expansion är logiskt för att få tillgång till nya målgrupper.

Traen har haft en svajigare historik än Formpipe och det bidrog nog till den lite sura reaktionen när förvärvet genomfördes. Under 2013 så utvecklades dessutom bolaget ganska svagt med en omsättning som minskade med 11 procent och rörelsemarginalen sjönk ett par procentenheter samtidigt som ”original-Formpipe” växte och ökade lönsamheten.

Med en svag utveckling på översta raden är det där fokus hamnar och man vill gärna se att den positiva trend med en förbättring under året, som bolaget lyfte fram i bokslutet, också står sig. Därför var det särskilt glädjande med tillväxt under första kvartalet.

Balansräkningen är en aning ansträngd med en rejäl goodwillpost såväl som en nettoskuld på 142 Mkr. Det är dock inget problem för Formpipe eftersom bolaget har mycket bra kassaflöden. Det är emellertid inget som kommer aktieägarna till fromma än på ett par år eftersom bolaget använder kassaflödet för att amortera skulderna.  

Vid en första anblick ser Formpipe riktigt billigt ut. Konsensusprognoserna för vinst per aktie under 2014 och 2015 är 44 respektive 57 öre. Till en aktiekurs på 5,2 kronor motsvarar det p/e tal på 11,8 respektive 9,1 för 2014 och 2015.

Dock har bolaget en nettoskuld på 142 Mkr, motsvarande 1,5 gånger årets förväntade rörelseresultat före avskrivningar. Justerat för denna så värderas rörelsen till drygt 10 gånger rörelseresultatet. Jämfört med exempelvis konsultbolag så är det över genomsnittet, men så är ju Formpipe ett programvarubolag så jämförelsen haltar lite.

Den svenska verksamheten går bra och uppvisar god lönsamhet men i Danmark ser det annorlunda ut. Om man tror på en vändning på den senare marknaden är Formpipe helt klart undervärderat.

Det räcker dock med att det stabiliseras i Danmark för att bolaget ska se billigt ut. Med så låga multiplar som aktien handlas till, samt det faktum att det faktiskt ser ut att bli bättre, så är aktien värd en chansning. Rådet blir köp.