Trelleborg fortsätter att ha bra kontroll på kostnadsutvecklingen i koncernen och har anpassat verksamheten bra till det nuvarande lite tröga marknadsläget. Med i princip oförändrade intäkter jämfört med för ett år sedan lyckades bolaget krama ut ytterligare ett litet lyft i rörelsemarginalen till den nya rekordnivån 12,8 procent, före engångskostnader (12,5 procent i fjol).

Geografiskt var det glädjande att notera att Trelleborg faktiskt rapporterar en organisk tillväxt på 1 procent i Västeuropa, drivet främst av en viss återhämtning i Sydeuropa medan de norra delarna var oförändrade mot i fjol.

Trelleborg har en stor exponering mot Europa som totalt svarar för drygt 60 procent av intäkterna i koncernen. Öst- och Centraleuropa noterade också en stark underliggande tillväxt i kvartalet, upp hela 37 procent. Det är dock små marknader för Trelleborg och får inte så stor effekt på koncernen.

Förbättringen av den underliggande efterfrågan i Europa bidrog till att Trelleborg i det andra kvartalet kunde bryta den fyra kvartal långa sviten av negativ organisk tillväxt. Totalt uppgick den organiska tillväxten till 2 procent för koncernen. Förvärv bidrog med ytterligare 4 procents tillväxt men valutaeffekterna förtog båda dessa positiva effekter och totalt sett blev omsättningen som sagt oförändrad mot i fjol.

Vid sidan om Europa är Nordamerika den största markanden för Trelleborg med 20 procent av omsättningen, tätt följ av Asien med 16 procent. I Asien noterade Trelleborg en organisk tillväxt på 12 procent i kvartalet medan utvecklingen i Nordamerika efter en rad starka kvartal vände nedåt.

Organiskt slutade det andra kvartalet med ett säljtapp på 10 procent i Nordamerika. Trelleborg förklarar utvecklingen huvudsakligen med att den projektrelaterade efterfrågan varit lägre men även med att vissa kunder börjat reducera sina lagernivåer vilket påverkar efterfrågan negativt. När kunderna börjar justera ned sina lagernivåer brukar det kunna vara ett tecken på att de förväntar sig lägre försäljning.

Av Trelleborgs affärsområden är det bland annat det största, Sealing Solutions, som påverkats negativt av en sämre underliggande efterfrågan i Nordamerika. Sealing Solutions är det område som både omsätter mest inom Trelleborg och dessutom har den överlägset bästa lönsamheten med en rörelsemarginal väl över 20 procent vilket nästan är dubbelt så högt som de näst bästa områdena i koncernen.

Sealing Solutions har dock en geografiskt ganska bred exponering och gynnas även av en bättre efterfrågan i Asien och Europa. Totalt sett noterade Sealing Solutions ett organiskt säljtapp på 6 procent och rörelsemarginalen försämrades något mot i fjol, 22,7 procent mot 23,8 ifjol.

Av de övriga affärsområdena inom Trelleborg var det Industrial Solutions och Offshore & Construction som hade bäst utveckling i det andra kvartalet. Industrial Solutions förbättrade framför allt lönsamheten och lyfte därmed rörelseresultatet med 45 procent mot i fjol trots något lägre intäkter. Offshore & Construction noterade också en viss förbättring av lönsamheten men också en ökad efterfrågan vilket resulterade i en ökning av resultatet med 21 procent.

Trelleborgs totala intäkter i det andra kvartalet landade i linje med snittprognosen i SME Direkts sammanställning av analytikerprognoser inför rapporten. Rörelseresultatet var däremot drygt 6 procent bättre än väntat. En oväntat hög skattesats gjorde dock att resultatet på sista raden var bara 3 procent högre än väntat.

Den höga skattesatsen härstammar delvis från extra kostnader i samband med ett beslut i EU domstolen där Trelleborg fälls för att ha deltagit i en priskartell inom marina oljeslangar. Domen innebär engångskostnader i kvartalet på 155 Mkr.

Efterfrågan på Trelleborgs marknader var splittrad under andra kvartalet och bolaget är också osäkert på utsikterna den närmaste tiden. Prognosen för det tredje kvartalet är en underliggande efterfrågan ungefär i samma nivå som i andra kvartalet. Säsongsmässigt är dock det tredje kvartalet svagast på året för Trelleborg så resultatmässigt lär det bli en tillbakagång mellan kvartalen. Jämfört med fjolåret bör vi dock få se ett lyft.

Trelleborg väntas i år öka omsättningen med 2,6 procent jämfört med fjolåret. Engångsposter på nästan 400 Mkr tynger resultatet och högre skattekostnad gör att resultatet på sista raden spås backa till 6,23 kronor per aktie från 7,53 kronor i fjol.

För nästa år är prognosen en omsättningstillväxt på 6,2 procent. Med förväntat färre engångskostnader och en förbättrad underliggande lönsamhet väntas vinsten per aktie öka till 8,17 kronor.

P/e-talen för de närmaste åren uppgår med de prognoserna till 18,2 respektive 13,9. Justerat för nettoskulden på dryga 6,4 miljarder kronor värderas rörelsen till 14,5 gånger årets väntade rörelseresultat och 11,3 gånger nästa års. Jämfört med de historiska nivåerna är dagens värdering hög.

Prognoserna för de kommande årens utdelningar ger direktavkastningar på 2,9 respektive 3,2 procent.

Trelleborg har jobbat hårt de senaste åren för att höja effektiviteten i organisationen och sänka kostnaderna. Det arbetet har gett resultat och den positiva utvecklingen för lönsamheten väntas fortsätta under kommande år. Prognoserna räknar in en ökning i rörelsemarginalen från fjolårets 11,6 procent till 15,2 procent år 2015.

En del av det lyftet väntas komma från samriskbolaget Trelleborg Vibracoustic som skapades för ett år sedan. Sammanslagningen av Trelleborgs och tyska Freudenbergs verksamheter inom antivibrationsprodukter för personbilar och tunga fordon spås en lysande framtid. En försäljning av hela verksamheten är inte omöjlig vilket skulle kunna öppna för extrautdelningar.

Förväntningarna är höga på Trelleborg de kommande åren. Förbättras lönsamheten som väntat är en klart högre värdering än tidigare motiverad. Aktiekursen har dock stigit 70 procent det senaste året och även om förväntningarna infrias ser aktien fullvärderad ut till p/e 14 för nästa år.

Vi behåller en Neutral rekommendation för de närmaste kvartalen.